投资评级与核心观点 - 报告维持对新集能源的“增持”评级，目标价为人民币9.02元 [1][8] - 报告核心观点：公司2025年第四季度业绩超预期，主要得益于煤炭吨成本下降；同时，看好新煤电产能陆续投产将深化“煤电联营”效应，推动公司发展 [5] 2025年财务业绩与2026-2028年预测 - 2025年公司实现营业收入122.80亿元，同比下降3.51%；实现归母净利润21.36亿元，同比下降10.73% [4][5] - 2025年第四季度实现归母净利润6.60亿元，同比增长15.99%，超出此前预测的3.59-5.59亿元区间，主要因商品煤吨煤销售成本同比下降 [5] - 报告下调了2026-2027年盈利预测：预计2026年归母净利润为19.47亿元（下调12.3%），2027年为20.42亿元（下调9.1%），并引入2028年预测为20.44亿元 [8] - 对应每股收益（EPS）预测为：2026年0.75元，2027年0.79元，2028年0.79元 [4][8] - 下调盈利预测的主要原因是，预计安徽、江西省电价同比降幅将比此前预期更大，因此下调了2026-2027年电价假设各2.1% [8] 煤炭板块经营分析 - 2025年商品煤总销量同比增长4.35%至1969.29万吨，其中对内销售量同比增长15.94%至669.62万吨，主要因控股电厂用煤需求增加 [6] - 2025年对外销售煤价同比下降8.29%至518元/吨，但对内销售煤价仅小幅下降2.20%至560元/吨，报告认为对内销售仍按长协煤价结算 [6] - 尽管煤炭收入同比下降2.08%至104.86亿元，但由于吨煤销售成本下降，煤炭板块（含内销）毛利率仅同比下降0.69个百分点至39.4% [6] - 煤炭板块（含内销）整体净利润同比下降3.85%至19.50亿元 [6] 电力板块经营分析 - 2025年上网电量同比增长12.53%至137.91亿千瓦时，主要因新集利辛发电二期在2025年迎来首个完整投产年度 [7] - 2025年电力板块净利润同比下降37.74%至4.11亿元，对应度电净利润为2.98分，同比下降2.40分 [7] - 电力板块盈利下降原因：1）上网电价（不含税）同比下降3.03分/kWh；2）内销煤价降幅相对市场煤价降幅有限 [7] - 新煤电产能正陆续释放：截至2026年3月27日，上饶电厂、滁州电厂已转入商业化运行；六安电厂项目正在有序推进 [7] 估值与目标价设定 - 报告给予公司12.0倍2026年预期市盈率（PE）的目标估值，低于可比公司Wind一致预期均值15.6倍，主要考虑公司目前大部分利润仍由煤炭贡献 [8][12] - 基于12.0倍2026年预期PE，得出目标价9.02元，较此前基于9.2倍PE的目标价7.88元有所上调 [8] - 目标价上调的原因在于，美伊以冲突带来资金避险需求增加，可比公司中电力和煤炭等高股息标的估值提升 [8] - 根据报告预测，公司2026年预期PE为10.63倍，预期市净率（PB）为1.11倍 [4] 可比公司对比 - 选取的可比公司（中国神华、国电电力等）2026年Wind一致预期PE均值为15.6倍，2027年为14.6倍 [12] - 新集能源2026年预期PE为10.6倍，2027年为10.1倍，均低于行业平均水平 [12] - 新集能源2026年预期ROE为11%，略低于行业平均的12% [12]