投资评级 - 报告对迈富时（02556.HK）维持“买入”评级 [1] 核心业绩与预测 - 2025年业绩超预期：2025年公司实现营业总收入28.2亿元，同比增长80.81%；归母净利润0.8894亿元，同比扭亏为盈（2024年为亏损8.7667亿元）[1][8] - 经调整净利润表现强劲：2025年经调整净利润达1.5亿元，同比增长91% [8] - 未来增长预测：报告预测公司2026-2028年营业总收入将分别达到39.91亿元、51.28亿元和66.93亿元，同比增速分别为41.63%、28.49%和30.52% [1][9] - 盈利预测上调：报告将2026-2027年归母净利润预期调整至2.2819亿元和2.7838亿元（前值为1.9亿元和4.3亿元），并预测2028年归母净利润为5.828亿元 [8][9] 分业务板块表现 - AI应用业务： - 2025年实现营收14.9亿元，同比增长77% [8] - 毛利率同比下滑11.1个百分点至75.2%，主要因KA（大客户）业务规模扩大增加了人工及硬件成本 [8] - 该业务已实现正向经营性现金流1.9亿元 [8] - 精准营销业务： - 2025年实现营收13.3亿元，同比增长86% [8] - 毛利率同比下滑9.0个百分点至5.0%，主要因媒体流量采购成本上升及低毛利率的在线广告解决方案服务收入占比被动提升 [8] 客户拓展与商业化 - KA客户增长显著：2025年KA客户数达1609家，同比增长106%；KA客户ACV（年度合同价值）同比提升61% [8] - 付费客户基础稳固：2025年付费客户总数达2.8万家，同比增长4%，其中SMB（中小型企业）客户为2.7万家，同比增长3% [8] - 商业模式转型：公司商业模式正向AI智能体整体解决方案及按效果计费（Token用量）转型，预计将推动客单价持续增长 [8] 运营效率与费用控制 - 人效大幅提升：2025年公司总人效同比提升63%，主要得益于内部全面应用AI工具 [8] - 费用率优化：2025年销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为14.5%、6.8%、15.6%，同比分别下降6.5、10.2、0.1个百分点 [8] - 研发投入：2025年研发费用达4.4亿元，主要投向Tforce模型训练算力资源及外部技术服务 [8] 战略与国际化进展 - 国际化加速：公司已在中国香港、美国、新加坡设立子公司，中国香港地区已落地本地客户；2025年外贸业务收入达0.8亿元，同比增长134% [8] - 市场拓展计划：预计2026年将进一步拓展东南亚、中东及欧美市场 [8] - 收费模式演进：收费模式正从传统的SaaS订阅制，向按效果核算及Token用量计费拓展，以加深客户绑定并提升壁垒 [8] 财务数据与估值 - 市场数据：报告发布时收盘价为35.48港元，港股流通市值约为80.34亿港元，市净率为4.31倍 [6] - 预测估值：基于2026年3月27日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为36倍、30倍和14倍 [1][8] - 盈利能力指标：预测销售净利率将从2025年的3.16%提升至2028年的8.71%；ROE将从2025年的4.77%提升至2028年的19.73% [9]