投资评级 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [3] 核心观点 - 2025年公司业绩确认上行趋势，2026年将在产品端结构性优化和渠道端（北美高端渠道/欧洲Media Market渠道）扩张的驱动下继续发展，同时欧美互联网分成优势及欧洲光伏业务在冲突背景下有望快速铺设 [8] - 预计公司2026-2027年经调整归母净利润分别为29.63亿港元和34.3亿港元，对应市盈率分别为9.38倍和8.10倍 [8] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营收同比增长15.4%至1145.8亿港元；经调整规模净利润同比增长56.5%至25.1亿港元 [8] - 收入预测：预计2026E-2028E营业收入分别为1269.58亿港元、1432.77亿港元、1581.34亿港元，同比增长率分别为10.80%、12.85%、10.37% [7] - 盈利预测：预计2026E-2028E归母净利润分别为29.63亿港元、34.30亿港元、40.35亿港元，同比增长率分别为18.73%、15.79%、17.63% [7] - 每股收益：预计2026E-2028E每股收益分别为1.18港元、1.36港元、1.60港元 [7] - 盈利能力指标：预计2026E-2028E销售净利率分别为2.33%、2.39%、2.55%；净资产收益率分别为13.37%、13.40%、13.62% [9] - 估值指标：以2026年3月27日收盘价计算，2026E-2028E市盈率分别为9.38倍、8.10倍、6.88倍；市净率分别为1.25倍、1.09倍、0.94倍 [7][9] 业务分拆与表现 - 国内TV业务：2025年营收172亿港元，同比下滑9.7%，主要受国补退坡行业需求承压影响 [8] - 海外TV业务：2025年营收475亿港元，同比增长15.7%；其中北美市场收入增长超10%，平均售价提升超20%；欧洲市场收入增长超10%；新兴市场在本土化推动下增长20% [8] - 互联网业务：2025年收入同比增长18.3%至31.1亿港元，增长源于与Google、Netflix等头部平台深度合作，以及AI助手接入和内容平台升级 [8] - 光伏业务：2025年营收同比大幅增长63.6%至210.6亿港元；累计工商签约项目超340个，经销商渠道超2500家，入户签约接近36万户，新增装机约8GW [8] - 中小尺寸业务：通过深耕欧美一线运营商渠道，2025年营收99.7亿港元，同比增长17.8% [8] - 商业显示业务：2025年营收11.2亿港元，同比增长28.4%，得益于国内结构优化和海外高端客户拓展 [8] - 白电渠道业务：2025年营收126.45亿港元，同比增长1.6% [8] 费用率与毛利率分析 - 费用率：公司持续推进精细化运营与AI赋能，2025年销售、行政、研发费用率分别为6.58%、3.61%、2.21%，同比分别下降0.98、0.57、0.14个百分点 [8] - 毛利率（2025年）： - 国内TV业务毛利率为21.7%，同比提升1.9个百分点 - 海外TV业务毛利率为15.1%，同比提升1.6个百分点 - 互联网业务毛利率为56.4%，同比提升0.2个百分点 - 中小尺寸业务毛利率为14.4%，同比下降1.0个百分点 - 商业显示业务毛利率为12.8%，同比下降0.5个百分点 - 创新业务毛利率为10.3%，同比下降2.1个百分点 [8]