投资评级与核心观点 - 报告给予小菜园（00999.HK）“买入”评级，当前股价为6.96港元，合理价值为10.58港元 [6] - 报告核心观点认为公司拓店保持积极，布局长期主义 [3] - 报告核心观点认为公司主动调整外卖，回归堂食，并维持积极的开店目标 [9] 2025年业绩表现 - 2025年全年：收入为53.5亿元，同比增长3%；归母净利润为7.2亿元，同比增长23%；经调整净利润为7.2亿元，同比增长22% [9] - 2025年下半年：收入为26.3亿元，同比下滑1%；归母净利润为3.3亿元，同比增长11%；经调整净利润为3.3亿元，同比增长3% [9] - 2025年毛利率为70.4%，同比提升2.3个百分点，主要得益于采购规模效应、供应链管理及成本优化 [9] - 2025年员工成本率为25.7%，同比下降1.6个百分点，主要系门店管理效率及人效提升 [9] - 2025年归母净利率为13.4%，同比提升2.2个百分点；经调整净利率为13.4%，同比提升1.3个百分点 [9] - 2025年宣派末期股息合计2.5亿元，加上中期分红2.5亿元，全年派息率达69.8%，同比提升5.2个百分点，最新市值对应股息率6.9% [9] 运营数据与策略调整 - 截至2025年底，公司全国门店达807家，较2024年底净增140家，其中下半年净增135家，拓店明显提速 [9] - 公司目标2026年实现千店目标，较2025年底净增近200家 [9] - 2025年外卖收入占比为38.6%，同比微增0.2个百分点，但下半年已降至38.3%，同比下降2.1个百分点，显示公司主动控制外卖 [9] - 2025年堂食客单价为56.1元，同比下降5%；下半年算术平均客单价为55.1元，同比下降5%，预计受菜品主动降价影响 [9] - 2025年翻台率为3.0次，同比持平；下半年算术平均翻台率为2.9次，同比持平 [9] - 2025年同店销售额同比下降9.4%（上半年为-7.2%），预计主要受菜品调价、控制外卖影响 [9] 盈利预测与估值 - 预计公司2026-2028年主营收入分别为55.2亿元、66.3亿元、78.7亿元，增长率分别为3.3%、20.1%、18.8% [5] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.1亿元、7.1亿元、8.3亿元，增长率分别为-14.6%、16.9%、16.7% [5] - 预计公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.52元、0.61元、0.71元 [5] - 基于2026年预测，给予公司18倍市盈率（PE），对应合理价值10.58港元/股 [9] - 报告预测公司2026-2028年市盈率（P/E）分别为11.8倍、10.1倍、8.7倍 [5] - 报告预测公司2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为22.6%、23.9%、25.1% [5] - 报告预测公司2026-2028年EV/EBITDA倍数分别为5.3倍、4.8倍、4.2倍 [5] 财务比率预测 - 预计公司2026-2028年毛利率分别为65.9%、65.4%、64.9% [13] - 预计公司2026-2028年净利率分别为11.1%、10.8%、10.6% [13] - 预计公司2026-2028年资产负债率分别为31.7%、29.4%、27.1% [13]