报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6][11] - 目标价下调至8.35港币，对应2026年15倍市盈率 [4][6] 核心观点 - 报告认为公司2025年业绩在复杂市场环境下展现出经营韧性，下半年主动进行战略调整，通过优化单店经济、强化质价比、回归堂食重心，盈利能力得到提升，期待后续经营改善 [1] - 尽管因主动调价等因素导致短期收入和利润预测下调，但公司优秀的单店模型、完备的人才激励机制以及健康的毛利率水平，有望支撑门店稳健扩张和利润韧性，因此维持积极评级 [4][11] 2025年业绩回顾与战略调整 - 财务表现：2025年实现营业收入53.45亿元，同比增长2.6%；归母净利润7.15亿元，同比增长23.2%，归母净利率达13.4%，同比提升2.2个百分点；经调整净利润6.99亿元，同比增长19.4% [1] - 战略重心转移：下半年起公司主动调整战略，强化“好吃不贵”的质价比，经营重心逐步回归堂食体验 [1] - 收入结构：堂食收入32.61亿元，占总收入61.0%；外卖收入20.65亿元，占总收入38.6%，占比较上半年有所回落 [1] - 同店销售承压：受消费环境及主动调价影响，全年同店销售额41.87亿元，同比下降9.4%；同店翻台率2.9次，同比下降6.4% [1] - 客单价调整：全年堂食顾客人均消费额降至56.1元，同比下降5.2% [1] 盈利能力与成本优化 - 毛利率提升：2025年毛利率达70.4%，同比提升2.3个百分点，主要得益于供应链体系完善与成本控制能力增强 [2] - 费用优化：员工成本占比25.7%，同比下降1.6个百分点，得益于单店模型优化；租金相关开支占比6.8%，同比基本稳定 [2] - 利润增长：归母净利率及经调整净利率均实现稳健提升，主要得益于正向经营杠杆及精细化管理 [2] 门店扩张与业务发展 - 门店网络：截至2025年底，小菜园品牌共有807家门店，全年净新开140家，其中下半年净新开约135家，开店速度显著加快 [3] - 品牌与营销：下半年起加大广告投放，推出“88VIP”会员制度，全年广告及促销费用率达1.4%，同比提升0.2个百分点 [3] - 新业务探索：2026年1月设立合资公司，积极探索新零售业态机会 [3] 盈利预测与估值调整 - 收入预测下调：考虑到菜品价格优化，将2026-2027年收入预测下调至55.26亿元和63.24亿元，较此前预测分别下调10.5%和13.7% [4][12] - 毛利率预测：预测2026年毛利率为65.8%，同比下降0.63个百分点；2027年毛利率为66.5%，同比上升0.23个百分点 [4][12] - 净利润预测下调：将2026-2027年归母净利润预测下调至5.89亿元和7.07亿元，较此前预测分别下调25%和24%；并引入2028年预测8.13亿元 [4][12] - 每股收益预测：对应2026-2028年每股收益分别为0.50元、0.60元和0.69元 [4][10] - 估值基础：基于可比公司2026年彭博一致预期市盈率13倍，给予公司一定溢价，按2026年15倍市盈率得出目标价 [4] - 股东回报：宣派末期股息0.2125元/股，2025年全年分红率达69.8% [11]