报告投资评级与核心观点 - 华创证券对天山铝业的投资评级为“推荐”，并维持该评级 [2] - 报告设定的目标价为21.5元 [2] - 报告核心观点：公司2025年业绩创历史新高，主要得益于“量价齐升”和一体化优势巩固；2026年一季度业绩预告显示同比大幅增长；公司上下游项目稳步推进，一体化优势有望进一步增强，未来业绩增长可期 [2][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年实现营业收入295.02亿元，同比增长5.03% [7] - 2025年实现归属于上市公司股东的净利润48.18亿元，同比增长8.13% [7] - 2025年扣非归母净利润46.60亿元，同比增长8.15% [7] - 2025年第四季度归母净利润14.78亿元，同比增长7.75%，环比增长17.65% [7] - 公司拟每10股派发现金红利2.5元（含税），全年累计分红25.24亿元，分红比例高达52.40% [7] - 2025年销售、管理、研发、财务费用总额为11.9亿元，同比下降10%，其中财务费用为4.7亿元，同比下降34% [7] - 资产负债率降至45.40%，同比下降7个百分点 [7] - 经营性净现金流为80.53亿元，同比大幅增加54.26% [7] 2025年生产经营情况 - 主要产品产量均创历史新高：电解铝产量118.58万吨，同比增加约0.84%；氧化铝产量251.54万吨，同比增加10.38%；阳极碳素产量58.46万吨，同比增加6.5%；自发电超139亿度，同比增加约1% [7] - 加工板块表现分化：高纯铝产量2.23万吨，同比减少20.64%，但销量同比增长1.56%；铝箔及铝箔坯料产量17.69万吨，同比大幅增加283.73%，实现收入22.91亿元，同比增长354.68%，成为新的增长极 [7] - 主要产品盈利情况：自产电解铝平均销售价格约为20600元/吨（含税），同比上升约4%，毛利率为30.46%；自产氧化铝平均销售价格约为3400元/吨（含税），同比下降约14%，毛利率为9.7% [7] - 成本控制有效：电解铝生产成本同比下降约7%，其中自发电成本同比下降约23%，外购电成本同比下降约17% [7] - 主要子公司业绩：新疆生产建设兵团第八师天山铝业净利润42.07亿元（同比增长47%）、天瑞能源净利润9.8亿元（同比增长178%）、盈达碳素净利润3.48亿元（同比增长128%）、南疆碳素净利润4.25亿元（同比增长155%）、靖西天桂净利润4.27亿元（同比下降76%） [7] 2026年一季度业绩预告与未来展望 - 2026年一季度预计实现归母净利润22亿元，同比增长107.92% [7] - 一季度业绩增长驱动因素：140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分产能投产，电解铝产销量同比增长约10%；电解铝产品销售价格同比上涨17%；生产成本同比有所下降 [7] - 盈利预测：预计公司2026-2028年归母净利润分别为90.4亿元、99.28亿元、105.47亿元，同比增速分别为87.6%、9.8%、6.2% [7][9] - 收入预测：预计公司2026-2028年营业总收入分别为372.82亿元、390.86亿元、395.06亿元 [9] - 估值与目标价：基于2026年11倍市盈率给予目标价21.5元 [7] 公司项目进展与一体化优势 - 上游矿石项目：几内亚项目已采矿超100万吨；广西铝土矿项目即将进入实质性开采阶段；印尼铝土矿项目正在进行前期勘探 [7] - 电解铝产能升级：140万吨电解铝绿色低碳能效提升项目部分电解槽已通电启槽，剩余部分计划2026年上半年投产，届时公司电解铝产能将提升至140万吨/年，铝液综合交流电耗将达到行业领先水平，绿色电力占比将提升 [7] - 下游加工项目：石河子铝箔坯料生产基地及江阴铝箔生产基地均已进入规模生产阶段；石河子铝箔坯料板块已实现盈利；铝箔深加工板块随良率及产量提升有望全面达产 [7] 公司基本数据与市场表现 - 截至报告日，公司总股本为46.29亿股，总市值为820.68亿元，流通市值为728.15亿元 [4] - 每股净资产为6.39元 [4] - 过去12个月内股价最高/最低分别为20.72元/6.87元 [4] - 过去12个月（2025-03-31至2026-03-30）公司股价表现显著超越沪深300指数 [6]