投资评级与目标价 - 报告维持对BYDE的“买入”评级 [1] - 基于SOTP估值法的新目标股价为35.80港元，较此前目标价39.69港元下调9.8% [1][6] - 新目标价对应FY26E市盈率为16.1倍 [1][3] 核心观点 - FY25业绩疲软，但FY26增长动力明确，主要期待苹果折叠手机、汽车内容价值提升及AI服务器业务 [1] - FY25盈利未达预期，主要受毛利率下滑、Android需求疲软、iPhone规格调整及汽车市场竞争影响 [1][2] - 报告将FY26-27E每股收益预测下调9-16%，反映FY25业绩、OEM业务疲软及毛利率压力 [1][3] - 未来关键催化剂包括苹果折叠屏手机（iPhone Fold）发布、AI服务器产品获得客户以及业绩复苏 [1][3] 财务业绩回顾 (FY25) - 收入：FY25收入为1794.77亿元人民币，同比增长1.2%，基本符合预期 [2][4] - 盈利：FY25净利润为35.15亿元人民币，同比下降17.6%，远低于市场预期 [2][4] - 季度表现：4Q25盈利同比大幅下降69%，营业毛利率仅为4.0%，显著低于3Q25的6.9%和2Q25的7.4% [2][13] - 分部表现： - 组装业务：收入同比增长2%，苹果份额增长抵消了Android弱势 [2] - 组件业务：收入同比下降18%，主要受iPhone规格调整影响 [2] - 新能源汽车业务：收入同比增长28%，得益于智能驾驶、悬挂、智能座舱及热管理产品增长 [2] - AI计算业务：收入同比增长32%，得益于服务器出货量及客户获取 [2] 未来展望与增长动力 (FY26E) - 管理层预计FY26E收入将保持稳定，主要增长来自三大板块 [1][3] - 智能终端：苹果业务稳定，高端安卓增长，并向游戏、智能家居、工业机器人领域拓展 [3] - 汽车业务：出货量增长，受益于母公司销量增长及智能座舱、ADAS、智能悬挂、热管理系统渗透率提升 [1][3] - AI计算：目标收入达数十亿元人民币，增长由AI服务器、液冷（冷板）、高压电源、互连及高可靠性数据存储驱动 [3] - 财务预测：报告预测FY26E收入为1790.91亿元人民币（同比微降0.2%），净利润为45.40亿元人民币（同比增长29.2%） [4][16] 估值与预测调整 - 盈利预测下调：将FY26E和FY27E的每股收益预测分别下调9.2%和16.0% [14] - 与市场共识对比：报告对FY26E的收入、毛利润、净利润预测分别比市场共识低11.8%、21.6%和22.8% [15] - SOTP估值明细： - 组装业务：给予15倍FY26E市盈率 [18][19] - 组件业务：给予15倍FY26E市盈率 [18][19] - 新能源汽车业务：给予18倍FY26E市盈率 [18][19] - AI计算基础设施业务：给予20倍FY26E市盈率，反映其高增长潜力 [18][19] 公司业务与财务数据摘要 - 历史收入：FY24收入为1773.06亿元人民币，同比增长36.4% [4][16] - 预测收入：FY27E收入预计为1885.30亿元人民币，同比增长5.3% [4][16] - 毛利率趋势：FY25毛利率为6.0%，预计FY26E/FY27E将回升至6.8%/7.0% [16] - 分部收入构成 (FY25)： - 组装：1221.76亿元人民币，占比约68% [17] - 组件：293.31亿元人民币 [17] - 新能源汽车：270.27亿元人民币 [17] - AI计算基础设施：9.43亿元人民币 [17] - 股东结构：金色链国际有限公司持股65.8% [7]