报告投资评级 - 优于大市 (维持) [5] 核心财务与运营表现 - 2025年业绩概览：2025年实现营业总收入66.13亿元，同比增长1.1%；实现归母净利润8.54亿元，同比增长15.5% [1][7] - 盈利能力显著提升：2025年毛利率为32.7%，同比提升1.4个百分点；归母净利率为12.9%，同比提升1.6个百分点，主要得益于毛利率改善 [2][10] - 费用管控良好：2025年销售费用率为11.6%，同比下降0.2个百分点；管理费用率为4.5%，同比提升0.3个百分点 [2][10] - 高分红政策：2025年合计派息7.84亿元，对应分红率达91.8% [2][13] 分业务板块表现 - 收入结构：2025年关联方收入为18.3亿元，同比下跌7.2%；第三方收入为47.8亿元，同比增长4.7% [1][9] - 关联方业务细分：火锅调味料收入7.6亿元(同比-11.0%)；中式复调收入1.4亿元(同比+110.8%)；方便速食收入1.3亿元(同比-14.6%)。中式复调高增得益于冒菜汤料等新品 [1][9] - 第三方业务细分：火锅调味料收入24.8亿元(同比+6.2%)；中式复调收入7.8亿元(同比+7.9%)；方便速食收入14.3亿元(同比-1.2%) [1][9] - 第三方业务亮点：火锅蘸料收入5.1亿元(同比+16.4%)；牛油底料收入6.2亿元(同比+6.0%)；B端定制化产品收入3.0亿元，同比高增73.3% [1][9] 渠道与海外拓展 - 渠道精细化运营：以第三方销售渠道下沉与拓展为核心，在KA渠道推行“两直”(直管、直配)模式直连终端 [2][12] - 海外业务高速增长：第三方海外渠道销售收入为4.26亿元，同比增长45.4% [2][12] - 海外布局深化：海外工厂产能持续释放，在新马泰地区开展直营对接模式，海外B端业务进一步拓宽 [2][12] 盈利预测与估值 - 收入预测调整：预计2026-2028年营业总收入分别为71.0亿元、76.5亿元、81.7亿元，同比增长7.4%、7.7%、6.8%。较此前预测值(74.1/78.9亿元)有所下调 [3][13][14] - 净利润预测上调：预计2026-2028年归母净利润分别为9.9亿元、10.8亿元、11.3亿元，同比增长16.2%、8.5%、4.9%。较此前预测值(8.6/9.4亿元)显著上调 [3][13][14] - 每股收益预测：预计2026-2028年EPS分别为0.96元、1.04元、1.09元 [3][13] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测市盈率(PE)分别为15.4倍、14.2倍、13.5倍 [3][13] - 关键预测指标：预计2026-2028年毛利率分别为34.5%、34.6%、34.6%；净利率分别为14.0%、14.1%、13.8% [14] - 可比公司估值：以2026年预测PE看，颐海国际(15.4倍)低于海天味业(29.7倍)、天味食品(20.0倍)和宝立食品(17.0倍) [15]