报告投资评级与目标价 - 投资评级为“增持” [6] - 当前股价为12.77港元，目标价为17.49港元，基于2026年15.0倍市盈率给予 [6][10] 核心观点与业绩回顾 - 2025年公司业绩显著回暖，营业总收入达370.08亿人民币，同比增长31%，净利润达29.12亿人民币，同比增长129% [4][10] - 业绩改善受益于以旧换新政策及公司主动的战略与经营调整，经营质量实现显著改善 [2][10] - 2026年内销预计稳步推进，外销市场弹性可期，海外市场有望实现高增长 [2][10] 2025年经营表现分析 - 2025年电动两轮车总销量达1627万辆，同比增长25%，平均单价为1552元，同比增长5% [10] - 2025年下半年销量为747万辆，同比增长13%，下半年平均单价为1625元，同比增长13% [10] - 销量增长得益于2025年下半年下游去库导致的低基数、行业需求增长及公司渠道运营效率改善 [10] - 单价增长主要由于高单价的电摩产品占比提高，以及新国标产品定价更高 [10] 盈利能力与财务表现 - 2025年下半年毛利率为18.6%，同比增长6.3个百分点，净利率为10.5%，同比增长8.1个百分点 [10] - 测算2025年下半年单车净利润约为170元，同比增加136元，但环比减少14元 [10] - 利润率同比增长得益于低基数、产品结构改善及内部经营效率提高 [10] - 单车利润环比下滑主要系国标切换背景下清理库存产品，同时新国标产品成本有所上涨 [10] - 2025年全年毛利率为19.1%，净利率为7.9% [4][11] 未来发展战略与展望 - 海外市场：高油价加速海外电动两轮车渗透，2026年外销有望高增长 [10] - 海外渠道计划从单一专卖店向“专卖店+代销渠道”结合模式升级，以扩大品牌曝光和消费者触达 [10] - 计划将国内供应链及销售体系复制至海外，并尝试点租赁、快充系统、光储充一体产品等综合服务 [10] - 内销市场：2026年3月以来凭借旗舰新品发布及品牌推广加大，终端动销预计逐步改善 [10] - 受原材料成本上涨等因素影响，国内主流品牌计划提价，但公司凭借集采及原材料备货优势，预计整体涨价幅度将明显低于行业平均 [10] 财务预测摘要 - 预计2026-2028年营业总收入分别为424.78亿、479.15亿、535.69亿人民币，同比增长15%、13%、12% [4] - 预计2026-2028年净利润分别为33.40亿、38.79亿、44.86亿人民币，同比增长15%、16%、16% [4] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.07、1.25、1.44元人民币 [10] - 对应2026-2028年预测市盈率（PE）分别为11.0倍、9.4倍、8.2倍 [4] 估值与可比公司 - 报告给予公司2026年15.0倍市盈率估值，参考了行业平均估值 [10] - 可比公司（如九号公司、爱玛科技、小牛电动）2026年预测市盈率平均约为11.3倍 [12]