投资评级 1. 报告对天味食品（603317）的投资评级为“买入”，并予以维持 [3][7] 核心观点 1. 公司2025年业绩符合预期，尽管收入与利润同比有所下滑，但核心在于结构优化与股东回报 [6][9][10] 2. 预计2026-2028年公司收入将恢复增长，分别达到38.6亿元、42.7亿元、47.2亿元，同比增长率分别为11.8%、10.8%、10.4% [7][12] 3. 预计2026-2028年归母净利润将加速增长，分别达到6.6亿元、7.5亿元、8.5亿元，同比增长率分别为16%、13%、13% [7][12] 4. 预计2026年第一季度业绩有望在低基数上实现加速增长 [7] 5. 公司股东回报积极，2025年高额分红并规划未来三年高分红率，是维持“买入”评级的重要支撑 [7][10] 2025年业绩表现 1. 2025年公司实现营业收入34.5亿元，同比微降0.79% [9][12] 2. 2025年实现归母净利润5.7亿元，同比下降8.8%；扣非归母净利润5.1亿元，同比下降10.2% [9] 3. 第四季度（2025Q4）实现收入10.4亿元，同比下降6.7%；归母净利润1.8亿元，同比下降7.7% [9] 分业务与子公司分析 1. 分产品收入：2025年，火锅调料、中式菜品调料、香肠腊肉调料、其他产品收入分别同比增长-3%、-0.2%、-13%、+51% [10] 2. 季度分产品：2025Q4，火锅调料、中式菜品调料、香肠腊肉调料、其他产品收入分别同比增长-10%、-14%、+18%、+130% [10] 3. 收入变动原因：2025Q4火锅底料和中式菜品调料收入疲软主要受高基数及春节错期影响；其他产品收入高增主要由于子公司一品味享于2025年9月并表 [10] 4. 子公司表现：2025年，子公司食萃实现含税收入3.23亿元，同比增长14.5%；净利润0.55亿元，同比增长28.6% [10] 5. 2025年，子公司加点滋味实现收入3.13亿元，净利润0.18亿元，超额完成业绩承诺 [10] 盈利能力与费用 1. 毛利率改善：2025年整体毛利率为40.7%，同比提升0.89个百分点 [10][12] 2. 分产品毛利率：2025年，火锅调料、中式菜品调料、香肠腊肉调料、其他业务毛利率分别同比变化-3.03、+3.36、+3.14、+4.71个百分点 [10] 3. 毛利率提升原因：主要得益于高毛利业务占比提升及成本优化 [10] 4. 费用率变化：2025年销售费用率同比提升1.24个百分点，主要由于子公司加点滋味费用投放力度较大；管理费用率同比下降0.47个百分点 [10] 5. 资产减值：2025年资产减值损失同比增加3031万元，主要因长期股权投资减值损失增加 [10] 6. 净利率：综合影响下，2025年归母净利率同比下降1.45个百分点 [10] 股东回报 1. 2025年现金分红总额（含回购）为5.98亿元，分红率达105% [10] 2. 公司承诺2026-2028年分红率将不低于80% [10] 财务预测与估值 1. 盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为6.62亿元、7.50亿元、8.50亿元 [7][12] 2. 估值水平：基于预测，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别为20倍、18倍、16倍 [7] 3. 每股收益：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为0.62元、0.70元、0.80元 [12] 4. 净资产收益率：预计2026-2028年ROE分别为14.7%、16.7%、19.0% [12] 5. 企业价值倍数：预计2026-2028年EV/EBITDA分别为13.21倍、11.68倍、10.30倍 [12][13]