投资评级 - 维持“买入”评级 [2][8] 核心观点 - OTA行业竞争格局趋稳，公司凭借长期深耕、纵深产业链、稳固的用户基本盘、供应链能力及服务效率，构筑了龙头护城河，当前战略聚焦于提升运营效率 [2][8] - 公司在用户营销策略优化、精细化补贴、出境游盈利提升的推动下，盈利能力已进入上行通道，后续销售费用率及佣金率仍有提升空间，有望支撑利润率持续上行 [2][8] - 预计2026至2028年整体营收分别为219.15亿元、246.87亿元、277.77亿元，经调整净利润分别为39.28亿元、43.52亿元、48.18亿元，对应当前股价市盈率分别为10倍、9倍、8倍 [2][8] 2025Q4及全年业绩表现 - 2025年第四季度，公司实现收入48.40亿元，同比增长14.2%；经调整净利润7.80亿元，同比增长18.1% [6] - 2025全年，公司实现收入193.96亿元，同比增长11.9%；经调整净利润34.03亿元，同比增长22.2% [6] 分业务表现与展望 - 住宿预订业务：2025年第四季度收入13.10亿元，同比增长15.4%，主要受益于间夜量创新高及用户向高品质酒店迁移，预计在需求韧性与结构升级驱动下将保持较好增长动能 [8] - 交通业务：2025年第四季度收入18.36亿元，同比增长6.5%，订单量在国内出行需求平稳背景下保持韧性增长，佣金率提升是主要驱动力，主要由交叉销售及增值产品驱动 [8] - 酒店管理业务：2025年第四季度其他收入同比增长53%至9.17亿元，核心驱动力来自酒店管理业务扩张及万达酒店于10月完成收购并表，截至2025年底，公司在营酒店超3000家、筹备中超1800家，该业务作为第二增长曲线，收入端有望维持高速增长 [8] - 度假及出境游业务：2025年第四季度度假收入同比基本持平至7.78亿元，全年收入同比下降6.9%，主要受东南亚、日本需求疲弱及公司主动收缩买断业务影响；出境游业务当前占收入体量较少，在公司加强定价管控、优化营销效率、深化全球供应商合作下，预计未来2-3年占收入比有望提升至10%-15% [8] 盈利能力与财务预测 - 2025年第四季度经调整EBITDA同比增长28.6%至12.83亿元，经营效率持续优化；尽管因确认度假业务商誉减值约4.5亿元导致期内净利润同比下滑，但剔除该一次性因素后，公司盈利能力仍处上行通道 [8] - 根据财务预测，公司2026至2028年毛利率预计稳定在66.29%，营业利润率预计从2025年的12.23%提升至2028年的15.94%，归属母公司股东净利润率预计从2025年的12.23%提升至2028年的15.94% [9] - 预计2026至2028年每股收益分别为1.43元、1.65元、1.88元 [9]