报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][7][53] 报告核心观点 - 公司2025年业绩受光伏行业周期底部影响而承压，但通过全球化布局和费用管控，海外收入占比显著提升至50.7%，为后续主业复苏奠定基础 [7][10][13][16] - 公司前瞻性布局太空光伏赛道，通过参股上海星翼芯能（原尚翼光电）并成立合资公司，切入钙钛矿叠层电池及CPI膜等核心环节，技术协同构筑壁垒 [7][22][28][33] - 公司战略收购卫星整星企业巡天千河（通过控股上海复遥星河60%股权实现），打通“太空光伏+卫星平台”业务闭环，旨在打造商业航天第二成长曲线 [7][23][48][51] - 在商业航天政策与需求双轮驱动下，公司有望凭借A+H双平台优势，实现从光伏电池片龙头向商业航天新锐企业的转型，中长期成长性被看好 [7][36][48][53] 公司业绩与财务预测 - 2025年业绩：实现营业收入76.27亿元，同比-23.36%；归母净利润-14.16亿元 [7][10] - 2025年第四季度：实现收入19.46亿元，同比+11.17%，归母净利润-9.97亿元 [7][10] - 费用控制：2025年期间费用率为3.87%，较2024年下降2.51个百分点，其中财务、管理、研发、销售费用率均有改善 [7][13] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为126.99亿元、146.58亿元、166.56亿元，同比增长66.5%、15.4%、13.6% [2][7][53] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为6.30亿元、11.57亿元、17.57亿元，实现扭亏为盈并持续增长 [2][7][53] - 估值指标：基于2026年3月31日收盘价，对应2026-2028年PE分别为36倍、19倍、13倍；PB分别为4.8倍、3.8倍、3.0倍 [2][7][53] 全球化与主业经营 - 海外市场拓展：海外销售收入占比从2024年的23.8%大幅提升至2025年的50.7%，成为全球多地核心供应商 [7][16] - 产能布局：与土耳其客户合作共建高效电池项目；稳步推进阿曼5GW高效电池基地项目 [16] - 技术路线：地面光伏领域锚定高效N型TOPCon技术，持续进行产能迭代与全球化布局 [19] 太空光伏业务布局 - 战略合作与投资：2025年12月与杭州尚翼光电（后转为上海星翼芯能）签署战略合作；2026年1月以现金3000万元认购上海星翼芯能16.67%股权 [22][28] - 合资公司：全资子公司上饶捷泰与上海星翼芯能合资成立上饶捷泰航天空间科技有限公司（上饶捷泰持股70%），专注于CPI膜及CPI膜与晶硅电池结合产品的生产 [7][28] - 技术积累：合作方核心团队源自中科院上海光机所，拥有钙钛矿叠层及封装技术专利，其柔性钙钛矿封装技术可提升电池稳定性 [7][28] - 技术进展：捷泰科技的钙钛矿-TOPCon叠层电池小面积（1cm²）转换效率从2025年5月的32.08%提升至33.53% [33] - 空间环境适配：已开发出适用于空间高温环境的全无机钙钛矿电池结构，以及满足低地球轨道25年服役标准的多层复合封装结构 [32] 卫星业务布局 - 收购情况：2026年2月，通过控股上海复遥星河航天科技有限公司60%股权，间接控股国内卫星整星公司巡天千河 [23][48] - 标的公司实力：巡天千河技术团队源于航天科技集团，拥有近百颗商业卫星研制经验；2024年以来已成功发射近10颗卫星，并承接近30余颗研制任务 [7][23][49] - 技术能力：掌握卫星核心单机与有效载荷技术，供应链自研比例约70%，整星制造能力覆盖10kg至1000kg各类卫星 [49] - 产能规划：正在建设智能化卫星研发厂房，目标将产能从年产数十颗提升至年产数百颗 [51] 行业背景与机遇 - 太空光伏赛道：随着商业航天发展，太空光伏成为航天器核心能源基础设施，对高效率、轻量化、高可靠性要求极高，技术壁垒高 [24][26] - 技术路线对比：钙钛矿电池具有最高比功率（23W/g）、可柔性、低成本等潜力，但稳定性仍是挑战；CPI膜是实现轻量化的关键封装材料 [26][27] - 商业航天政策：商业航天已上升为国家战略，2026年《政府工作报告》首次单独提出“加快发展卫星互联网” [25][36] - 市场规模：2025年中国商业航天市场规模达2.83万亿元，同比增长21.7%，2026年预计突破3.5万亿元 [37] - 卫星需求：我国低轨卫星互联网建设加速，中国星网和上海垣信星座规划合计约2.8万颗卫星；2025年12月我国向国际电信联盟（ITU）集中提交了新增20.3万颗卫星的频轨申请 [40][43] - 太空算力新场景：太空数据中心理论运营成本显著低于地面（如40MW数据中心十年运行成本太空为820万美元，地面为1.67亿美元），为卫星能源带来新需求 [44][45][47]