投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“买入”评级 [1] - 核心观点：公司掌握广州优质垃圾焚烧项目，积极推进掺烧与供热业务，产能利用率持续提升支撑业绩增长，并具备长期高分红能力 [8] 2025年经营业绩与财务表现 - 营业收入与净利润：2025年公司实现营业收入42.87亿元，同比增长13.9%；归母净利润8.61亿元，同比增长4.9% [8] - 业绩还原说明：2025年第四季度计提资产减值0.63亿元，若还原此项，2025年归母净利润同比增长12.6% [8] - 产能与处理量：2025年垃圾焚烧发电项目垃圾进厂总量1096.43万吨，同比增长18.1%；生物质处理项目垃圾进厂总量67.12万吨 [8] - 运营项目：截至2025年末，控股运营16个垃圾焚烧发电项目，设计处理能力合计34690吨/日（较2024年末新增2个项目、2600吨/日）；运营5个生物质处理项目及1个生物质协同处理项目，设计处理能力合计3290吨/日 [8] - 产能利用率：2025年公司焚烧产能利用率约为86.6%，同比提升7.3个百分点 [8] - 发电与上网电量：2025年垃圾焚烧发电量52.75亿度，上网电量45.07亿度，同比增长9.3% [8] - 吨发电效率：2025年吨发电量481度/吨（2024年为503度/吨），吨上网电量411度/吨（2024年为444度/吨） [8] - 毛利率：2025年主营业务（项目运营）毛利率为40.9%，同比下降0.8个百分点，主要受广州市外业务（含洁晋并表）毛利率同比下降13.5个百分点至24.0%拖累 [8] - 财务费用：2025年财务费用为2.83亿元，同比下降16.4%，主要因公司贷款平均利率下降 [8] - 现金流与资本开支：2025年经营性现金流净额18.26亿元，同比下降4.3%；购建固定无形长期资产支付的现金8.59亿元，同比增加38.7%；测算简易自由现金流9.67亿元，较2024年的12.89亿元有所回落 [8] - 资产负债率：截至2025年底，资产负债率为55.7%，同比降低0.4个百分点 [8] 业务拓展与战略布局 - 掺烧业务：2025年累计掺烧存量陈腐垃圾约160万吨（2024年超70万吨），是产能利用率提升的核心驱动力 [8] - 供热业务：2025年供汽量约21万吨（2024年为16.44万吨）；移动储能供热项目已在多个下属项目投入运营，并全力推进供热管网向周边工业片区延伸覆盖 [8] - 供热合作与项目：2025年7月广州环投与多家企业达成从化区蒸汽保障合作；2026年初与南沙区易创汇科技园签署供汽战略协议；2026年1月下属第六资源热力电厂供热项目（增城区）已启动勘察设计招标 [8] - 并购整合：2025年5月完成对洁晋公司控股股权收购（持股比例由49.0%提升至90.0%），正式纳入合并报表范围 [8] - 国际化发展：公司全资设立环兴香港公司，搭建国际化发展平台，积极探索海外项目投资 [8] 股东回报与分红政策 - 2025年分红：2025年拟向全体股东每股派发现金红利0.63元（含税），合计派发5.67亿元，同比增长5.0%，分红比例达到65.9%（2024年为65.8%），对应股息率4.2% [8] - 未来分红承诺：公司发布未来三年股东分红回报规划，承诺2026-2028年分红比例不低于60% [8] 盈利预测与估值 - 盈利预测调整：考虑洁晋公司并表后运营不及预期，下调2026-2027年归母净利润预测，从10.17/10.87亿元调整至9.60/10.55亿元，预计2028年归母净利润为11.54亿元 [8] - 营业收入预测：预测2026-2028年营业总收入分别为44.89亿元、47.68亿元、50.26亿元，同比增速分别为4.70%、6.23%、5.40% [1][9] - 归母净利润预测：预测2026-2028年归母净利润分别为9.60亿元、10.55亿元、11.54亿元，同比增速分别为11.52%、9.91%、9.41% [1][9] - 每股收益预测：预测2026-2028年EPS（最新摊薄）分别为1.07元、1.17元、1.28元 [1][9] - 估值水平：基于2026年3月31日股价14.87元，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为15.16倍、13.80倍、12.61倍 [1][8][9] - 市净率：当前市净率（P/B）为1.24倍 [5]