投资评级与核心观点 - 报告对兖矿能源A股和H股均维持“买入”评级 [1][4][6] - 报告给予兖矿能源A股目标价27.96元人民币，H股目标价21.91港币 [4][6] - 报告核心观点认为，尽管2025年业绩受煤价下跌拖累，但展望2026年，公司有望受益于全球能源扰动带来的双重业绩弹性：一是“美以伊冲突”可能催化海外煤炭替代油气需求，利好公司控股的澳洲煤炭资产；二是油煤比价拉大有望增厚公司煤化工板块利润空间 [1] 2025年财务业绩回顾 - 2025年公司实现营业收入1449.33亿元，同比下降7.49%；实现归母净利润83.81亿元，同比下降43.61%，低于Wind一致预期的101.39亿元 [1] - 2025年第四季度实现营收399.75亿元，同比增长5.52%，环比下降12.35%；实现归母净利润12.61亿元，同比下降60.12%，环比下降48.91% [1] - 2025年公司商品煤产量达1.82亿吨，同比增长6.3%；销量达1.71亿吨，同比增长3.7% [2] - 2025年煤炭业务收入同比减少17.2%至886.66亿元，主要因商品煤（含贸易煤）吨煤平均售价由2024年的649.0元/吨降至517.8元/吨，同比减少20.2% [2] - 2025年公司自产煤吨煤销售成本同比下降4.3%至321.1元/吨，成本管控部分对冲了煤价下跌的影响 [2] - 2025年煤化工业务收入同比下降5.8%至242.93亿元，但成本端降低11.99%，综合毛利率上升5.15个百分点至26.29% [2] 未来盈利预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年归母净利润分别为193.11亿元、150.16亿元、158.35亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.92元、1.50元、1.58元 [4] - 预测2026年业绩将实现130.41%的同比增长，主要系预期“美以伊冲突”将拉动澳煤价格短期来到高点 [4] - 基于可比公司2026年Wind一致预期平均14.53倍市盈率（PE），给予公司2026年14.53倍PE估值，从而得出目标价 [4][11] - 预测公司2026-2028年营业收入分别为1760.65亿元、1676.47亿元、1698.95亿元 [10] 煤炭业务：量增价减与未来成长路径 - 公司煤炭主业扩能明确，规划“十五五”末新增商品煤产能约7000万吨、原煤产量突破3亿吨的战略目标 [10] - 短中期新疆基地五彩湾项目或贡献主要增量，其中五彩湾四号露天矿一期项目1000万吨，二期产能核增目标为2300万吨/年 [10] - 长期来看，油房壕、霍林河一号、刘三圪旦等多个千万吨级大型矿井将于2027年至2031年陆续竣工投产 [10] - 公司控股的兖煤澳洲是澳大利亚最大专营煤炭生产商和现货销售公司，对国际澳煤价格具备较强的业绩弹性敞口 [1] 煤化工与非煤业务：结构优化与新增长点 - 公司具备煤气化、煤液化等多条完整煤化工产业链，拥有全国首套百万吨级煤间接液化示范装置，醋酸产能位居全国前列 [1] - 化工产品具备原油价格相关性，油煤比价拉大有望增厚煤化工板块利润空间 [1] - 内蒙古荣信化工80万吨/年烯烃项目预计2026年底投料试车；新疆能化80万吨/年煤制烯烃项目也已开工建设 [10] - 非煤矿产方面，内蒙古兴和钼业曹四夭钼矿已获发年产1650万吨的采矿许可证，该矿拥有钼矿石资源量10.4亿吨，预计2028年建成 [10] - 公司在加拿大拥有17亿吨优质氯化钾资源，正择机推进合作开发 [10] 核心财务与运营预测假设 - 报告预测公司2026年平均煤价为634元/吨，较2025年的518元/吨有所回升；预测2026年煤化工产品平均价格为3155元/吨，较2025年的2833元/吨上涨 [12] - 预测公司2026年煤炭产量为1.93亿吨，销量为1.85亿吨；煤化工产品销量为860万吨 [12] - 预测公司2026年毛利率为39.54%，净利率为18.30%，净资产收益率（ROE）为24.32% [19] - 预测公司2026年每股经营现金流为4.11元，每股净资产为8.68元 [19]