投资评级与核心观点 - 报告对越秀交通基建维持“买入”评级 [1][7] - 报告将目标价上调至5.53港元，基于10倍2026年预测市盈率，该估值参考了2016-2025年的动态市盈率均值 [5][7] - 报告核心观点认为，近期股价下跌已充分计入大广南高速无形资产减值2.65亿元（影响归母净利润1.79亿元）以及市场流动性收缩的冲击，当前高股息率具有吸引力 [1] - 剔除减值影响后，公司2025年扣非净利润同比增长8.4%至7.12亿元，显示经营基本面稳健 [1] 2025年业绩表现与驱动因素 - 2025年公司实现营业收入43.3亿元，同比增长12.0%；但归母净利润为5.33亿元，同比下降18.9%，低于预期主要因减值影响 [1] - 路费收入同比增长12.2%，主要驱动因素为2024年11月收购的平临高速并表贡献增量，同时2024年12月出售津雄高速产生小幅拖累 [2] - 剔除收购与出售资产影响后，2025年扣非路费收入同比增长1.9% [2] - 部分路段受益于正面路网变化：汉鄂高速路费收入同比增长22%，因武黄高速封闭改扩建；汉蔡高速路费收入同比增长23%，因汉宜高速改扩建施工 [2] - 行业层面，2025年高速公路货车通行量同比微增1.7%，而小客车通行量同比增长4.7%，显示居民自驾游增长动能强劲 [2] 成本、费用与盈利质量 - 2025年经营成本同比增长19.6%，毛利润同比增长3.6% [3] - 剔除资产变动影响后，扣非经营成本同比上涨9.7%，毛利润同比下降6.7%，主要原因是路产摊销金额上调 [3] - 公司无形资产摊销额持续上升，从2024年上半年的7.00亿元增至2025年下半年的9.83亿元 [3] - 财务费用净额同比减少0.48亿元（降幅10.7%），平均借贷利率从2024年的2.92%下降至2.51%，受益于市场利率下降与债务结构优化 [3] - 参股项目广州北环高速在2024年3月收费权到期后，相关支出减少，使其2025年投资亏损同比缩减0.43亿元 [3] 资产收购与未来增长 - 公司于2025年底收购山东秦滨高速85%股权（2026年2月交割），交易对价11.53亿元，项目内部收益率估算约10.43% [4] - 此次收购将公司权益里程加权平均剩余收费期限从12年延长至12.8年 [4] - 根据评估师估算，秦滨高速2026-2028年净利润预计分别为1.24亿元、1.62亿元和1.95亿元 [4] - 报告假设资金成本为2.5%，估算此次收购将为公司2026-2028年分别贡献约0.84亿元、1.16亿元和1.44亿元的盈利增量 [4] 盈利预测、估值与股息 - 考虑秦滨高速收购的利好与存量路产摊销上调的利空，报告调整了公司2026-2027年归母净利润预测，分别上调9.8%和下调5.9%，至8.18亿元和8.01亿元，并引入2028年预测7.92亿元 [5] - 公司2025年拟派发末期股息0.13港元/股，全年股息0.25港元/股（同比持平），分红比例达70.2%（2024年为58.5%），对应股息率6.4% [1] - 假设2026年分红比例为55%（过往分红/扣非净利中枢水平），测算2026年预测股息率高达7.8%，具备较强吸引力 [5] - 根据盈利预测表，公司2026年预测每股收益为0.49元人民币，预测市盈率为7.01倍 [11]