投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 核心观点 - 公司2025年业绩符合市场预期，营收与净利润实现高速增长，且现金流充裕，维持高分红政策 [7] - 存量游戏基本盘展现韧性，新游贡献显著增量，境外业务表现亮眼，未来产品管线储备有望持续贡献增长 [7] - 基于新游流水超预期，分析师上调了公司未来两年的盈利预测 [7] 财务业绩与预测 - 2025年业绩：实现营业总收入62.05亿元，同比增长67.89%；实现归母净利润17.94亿元，同比增长89.82% [1][7] - 2025年第四季度业绩：实现营收17.2亿元，环比下滑13%；归母净利润5.8亿元，环比增长2% [7] - 盈利预测：预计2026-2028年营业总收入分别为65.23亿元、69.42亿元、71.41亿元，归母净利润分别为18.21亿元、19.72亿元、22.65亿元 [1][7] - 估值水平：以2026年3月31日收盘价362.70元计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为14.35倍、13.25倍、11.53倍 [1][7] 业务运营分析 - 存量游戏：核心产品《问道手游》2025年总流水19.4亿元，同比下滑7%，但基本盘仍具韧性 [7] - 新游贡献：《杖剑传说（大陆版）》《问剑长生（大陆版）》《道友来挖宝》三款新游戏合计贡献流水超过31.0亿元，成为主要增长动力 [7] - 境外业务：全年实现收入9.3亿元，同比增长86%，表现亮眼 [7] - 未来产品管线：2026年计划在中国大陆上线代理游戏《失落城堡 2》，并将《杖剑传说》、《问剑长生》推向欧美地区；《九牧之野》计划后续上线中国港澳台地区 [7] 现金流与股东回报 - 经营活动现金流：2025年净额达28.0亿元，同比增长124%；第四季度单季净现金流达9.4亿元，环比大幅增长20% [7] - 递延收入：截至2025年末，尚未摊销的充值及道具余额（递延收入池）达7.7亿元，较上年末增加2.9亿元 [7] - 分红政策：公司拟每10股派发现金红利70.0元，全年预计分红总额14.1亿元，占2025年归母净利润的比例高达78.4% [7] 关键财务数据 - 市场数据：报告日收盘价362.70元，市净率（PB）为4.74倍，总市值261.29亿元 [5] - 基础数据：每股净资产76.49元，资产负债率24.16%，总股本7204万股 [6] - 盈利能力：2025年毛利率为93.90%，归母净利率为28.91%；预测2026-2028年归母净利率维持在27.92%至31.72%之间 [8] - 回报指标：2025年摊薄净资产收益率（ROE）为32.55%，投资资本回报率（ROIC）为33.98% [8]