投资评级与核心观点 - 报告对绿联科技维持“买入”投资评级 [2] - 核心观点：2025Q4业绩持续高增，看好高潜力NAS存储业务及传统主业增长，上调2026-2027年盈利预测并新增2028年预测 [6] - 2025年实现营收95亿元，同比增长54%，实现归母净利润7.05亿元，同比增长52% [6] - 2025Q4实现营收31亿元，同比增长68%，实现归母净利润2.4亿元，同比增长69% [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为10.04亿元、13.56亿元、17.84亿元，对应EPS分别为2.42元、3.27元、4.30元 [6] - 当前股价67.69元对应2026-2028年PE分别为28.0倍、20.7倍、15.7倍 [6] 分品类业绩表现 - 2025年充电创意/智能办公/智能影音/智能存储营收分别为44亿元、24亿元、15亿元、12亿元，同比分别增长47%、38%、39%、213% [7] - 渠道拓展与份额提升带动全品类营收增长，其中预计NAS存储全年营收达9~10亿元 [7] - 展望后续，随着存储价格止涨回落叠加AI催化，继续看好NAS行业增长红利 [7] 分区域业绩表现 - 2025年境内/境外营收分别为37亿元、58亿元，同比分别增长40%、64% [7] - 下半年境内境外营收加速增长，其中H1境内境外同比增速分别为31%、58% [7] - 预计2025Q4亚洲、欧洲、美洲延续Q3快速增长态势，美洲在线下渠道放量下或加速增长 [7] - 展望后续，内销移动电源格局优化及线下即时零售渠道有望继续拉动增长，外销看好线下KA渠道以及NAS在日韩、法国/意大利等地区放量 [7] 盈利能力与费用分析 - 2025年全年毛利率为37.0%，同比下降0.4个百分点，2025Q4毛利率为36.9%，同比提升0.3个百分点，单季度毛利率延续Q3提升趋势 [8] - 毛利率提升主要系高毛利移动电源等占比提升及NAS毛利率提升所致 [8] - 2025年充电/办公/影音/存储毛利率同比分别变化+0.1、+0.5、-0.5、+2.8个百分点 [8] - 存储业务全年毛利率为29%，下半年毛利率或超过30% [8] - 2025年全年期间费用率为27.9%，同比下降0.6个百分点，2025Q4期间费用率为27.7%，同比下降0.15个百分点 [8] - 2025Q4销售/管理/研发/财务费用率同比分别变化+0.4、-0.9、+0.01、+0.3个百分点，单季度财务费用率提升或系汇率扰动但规模可控 [8] - 综合影响下，2025年全年归母净利率为7.4%，同比下降0.1个百分点，2025Q4归母净利率为7.6%，同比提升0.1个百分点 [8] - 展望后续，随着NAS规模增长，前置投放的销售费用规模效应有望显现，看好长期利润率逐步提升 [8] 财务预测摘要 - 预测2026-2028年营业收入分别为131.17亿元、172.28亿元、218.46亿元，同比增长率分别为38.2%、31.3%、26.8% [9] - 预测2026-2028年毛利率分别为37.3%、37.6%、37.9% [9] - 预测2026-2028年净利率分别为7.7%、7.9%、8.2% [9] - 预测2026-2028年ROE分别为22.8%、23.8%、24.1% [9]