投资评级与核心观点 - 报告维持舜宇光学科技“买入”评级，但将目标价从109.9港币下调至87.7港币 [1] - 目标价87.7港币对应约17倍2026年预测市盈率（假设港币兑人民币汇率0.88）[6] - 报告核心观点认为，舜宇光学正积极向“光学感知智能体”企业转型，围绕感知、传输、处理、存储、显示多元布局，尽管面临手机行业周期等挑战，但凭借高端化策略和客户结构优化，公司有望实现逆势增长 [1] FY25全年业绩概览 - FY25全年收入为432.3亿元人民币，同比增长12.9% [1] - FY25全年归母净利润为46.4亿元人民币，同比增长71.9% [1] - FY25毛利率为19.7%，同比提升1.4个百分点，主要受益于手机产品组合优化及高毛利汽车产品收入占比提升 [1] - 若剔除2025年12月舜宇奥莱与歌尔光学换股合并产生的投资收益9.19亿元，净利润同比增长37.8% [1] 手机业务分析 - FY25手机业务收入约273.2亿元人民币，同比增长8.6%，在镜头和模组出货量均下滑的背景下，由平均销售单价大幅提升驱动逆势增长 [2] - 高端产品持续放量：玻塑混合镜头、潜望镜头、潜望模组收入同比分别增长约95.8%、20.7%、55.9% [2] - 产品组合优化推动手机业务毛利率同比提升1.8个百分点至14.7% [2] - 海外大客户已完成产品线整合，公司指引2026年来自该客户的收入增长可能超过100% [2] - 尽管IDC预测2026年全球手机出货量可能下降12.9%，但公司指引其手机业务收入同比增长不低于5% [2] 汽车业务分析 - FY25汽车业务收入73.3亿元人民币，同比增长21.3%，毛利率高达31.9% [3] - 核心客户份额持续扩大，17MP ADS摄像机、长距激光雷达收发一体模组等多款产品实现量产，可变光圈及主动清洁方案已通过头部客户验证 [3] - 公司正推动车载业务分拆至港交所上市，报告认为此举有望进一步放大该业务战略价值并深化产业链协同 [3] - 报告预计公司汽车业务在2026-2027年将维持稳定增长 [3] XR（扩展现实）业务分析 - FY25 XR业务收入23.9亿元人民币，同比下降7.1%，主要受VR/MR行业需求疲软及大客户新品节奏调整影响，但毛利率同比大幅提升7.8个百分点至19.6% [4] - 智能眼镜摄像模组收入同比激增800%，有效对冲了VR/MR业务下滑，该业务已进入海外大客户的核心供应链 [4] - 公司于2025年12月完成将子公司上海奥来注入歌尔光学的换股交易，取得歌尔光学约31%股权，共同打造AR光波导量产平台 [4] - 公司联合国际头部客户开发光机及波导片，并计划于2027年量产，报告认为XR业务或成为公司第三增长曲线 [4] 其他产品业务分析 - FY25其他产品收入61.8亿元人民币，同比增长36.7% [5] - 泛IoT领域：割草机器人及海外仓储自动化已实现量产，公司指引2026年泛IoT收入增速可能超过60% [5] - 布局CPO（共封装光学）：聚焦微透镜阵列、光纤阵列等光电转换环节，利用精密光学制造工艺同源性向光互联延伸，计划在2027-2028年推出新产品 [5] 盈利预测与估值调整 - 报告上调了2026/2027年归母净利润预测，幅度分别为16%和14%，至50亿元人民币和58亿元人民币，并引入2028年预测为67亿元人民币 [6] - 目标价下调至87.7港币，是基于分类加总估值法得出，其中：手机业务估值30.46港币（对应18倍2026年预测市盈率），汽车业务估值35.66港币（对应24倍2026年预测市盈率），XR业务估值4.28港币（对应22倍2026年预测市盈率），其他业务估值17.30港币（对应9.7倍2026年预测市盈率）[6][18] - 估值调整主要考虑到当前宏观环境、行业估值中枢下移、手机市场渐趋成熟、汽车板块关税不确定性以及XR大客户新品节奏不确定性等因素 [1][6][18] 经营预测数据 - 预测2026年营业收入为468.52亿元人民币，同比增长8.38%，2027年、2028年预测营收分别为532.75亿元和605.45亿元 [11] - 预测2026年归母净利润为49.96亿元人民币，同比增长7.70%，2027年、2028年预测净利润分别为58.07亿元和67.03亿元 [11] - 预测2026年每股收益为4.56元人民币，2027年、2028年预测每股收益分别为5.30元和6.12元 [11]