投资评级与核心观点 - 报告对瑞普生物维持“买入”评级 [1][6] - 报告给予瑞普生物目标价为23.23元人民币 [5][6] - 报告核心观点：看好公司未来微生物蛋白项目及宠物板块发展前景，认为其有望为公司高质量发展提供新动能 [1] 2025年财务业绩总结 - 2025年全年实现营业收入33.98亿元，同比增长10.70% [1][2] - 2025年全年实现归母净利润4.01亿元，同比增长33.18% [1] - 2025年全年实现扣非归母净利润3.05亿元，同比增长8.52% [1] - 2025年第四季度实现营业收入8.54亿元，同比增长3.12%，环比增长2.08% [1] - 2025年第四季度实现归母净利润3820.64万元，同比下降26.46%，环比下降63.88% [1] - 2025年公司整体经营稳健，营收及扣非归母净利润保持平稳增长，Q4盈利下跌或受原料药价格下跌、猪用动保业务需求承压等影响 [1] 分业务板块营收表现 - 生物制品板块：实现营收14.75亿元，同比增长11.4%，占总营收比重提升至43.4% [2] - 其中禽用生物制品营收11.84亿元，同比增长10.1%，市占率约为17.9%，处于行业领先地位 [2] - 制剂及原料药板块：实现营收约10.5亿元，同比增长1.0% [2] - 宠物板块：实现营收8.58亿元，同比增长24.4% [2] - 供应链收入7.82亿元，同比增长23.4% [2] - 宠物药苗收入7641万元，同比大幅增长35.3% [2] - 国际业务板块：实现营收1.27亿元，同比增长33.0%，增速领先 [2] 盈利能力与费用分析 - 毛利率： - 生物制品业务毛利率同比提升0.94个百分点至63.7% [3] - 药物制剂及原料药毛利率同比下降1.34个百分点至35.3%，主要受行业竞争加剧及氟苯尼考等核心原料价格未达预期影响 [3] - 宠物供应链业务毛利率同比小幅下降0.08个百分点至14.9%，或因短期快速抢占市场导致价格下行 [3] - 费用率： - 销售费用率同比+0.12个百分点至14.8% [3] - 管理费用率同比-0.13个百分点至6.0% [3] - 研发费用率同比+1.03个百分点至7.5% [3] - 财务费用率同比+0.15个百分点至1.0% [3] - 研发投入：2025年研发费用高达2.53亿元，同比增长28.7% [3] 战略布局与新增长点 - 微生物蛋白（合成生物）项目： - 投资6.79亿元在天津临港建设年产6万吨级别菌丝蛋白产业化基地 [4] - 骨化二醇项目已实现百公斤级稳定量产并完成全链条优化 [4] - 菌丝蛋白项目已完成中试验证，并成功获批新食品原料证书 [4] - 项目全面投产后预计可贡献年营业收入约13亿元 [4] - 宠物生态圈建设（“三瑞齐发”）： - 累计获得19项宠物新兽药证书，覆盖驱虫、疫苗等多领域 [4] - 自有供应链出货量同比增长超过40% [4] - 中瑞供应链已覆盖全国24个省级行政区超1.4万家医疗终端，与国内外超300家宠物动保品牌合作 [4] - 通过并购斑马电商开拓专属线上平台，实现线上线下一体化运营，平台月销售额超千万元 [4] 盈利预测与估值 - 盈利预测调整：考虑到下游养殖业务亏损影响2026-2027年畜禽业务表现，报告下调公司2026-2027年营收预期，并下修归母净利润预期 [5] - 2026年归母净利润预测下调至4.69亿元（较前值下调24.1%），对应EPS为1.01元 [5] - 2027年归母净利润预测下调至6.13亿元（较前值下调13.8%），对应EPS为1.32元 [5] - 新增2028年归母净利润预测为7.85亿元，对应EPS为1.69元 [5] - 估值方法：考虑到公司微生物蛋白项目如期推进且主业经营稳健，参考可比公司2026年平均18倍PE，给予公司23倍PE估值 [5] - 目标价：基于23倍2026年预期PE，得出目标价23.23元（前值为30.59元） [5] 可比公司与财务数据 - 可比公司估值：中牧股份、科前生物、普莱柯2026年预期PE均值约为17.8倍 [11] - 公司预测数据（源自经营预测表）[10]： - 2026年预期营业收入37.71亿元，同比增长10.95% - 2027年预期营业收入45.27亿元，同比增长20.05% - 2028年预期营业收入56.43亿元，同比增长24.66% - 2026年预期归母净利润4.69亿元，同比增长17.00% - 2027年预期归母净利润6.13亿元，同比增长30.90% - 2028年预期归母净利润7.85亿元，同比增长27.93% - 基本数据：截至2026年3月31日，公司收盘价17.43元，总市值81.01亿元 [7]