报告投资评级 - 给予迈威生物“增持”评级 [4][6] 报告核心观点 - 公司2025年收入实现倍增且亏损收窄，核心ADC管线9MW2821的III期临床入组即将完成，有望在2026年下半年进行期中分析，并可能成为国内首个提交上市申请的国产Nectin-4 ADC，标志着管线步入收获期 [1][3] - 公司收入结构优化，授权许可收入成为主要增长引擎，同时地舒单抗作为药品销售主力，海外注册在巴基斯坦和印尼取得突破，全球化布局加速 [2][3] - 尽管公司仍处于亏损状态，但报告预测其营业收入将持续高速增长，亏损额有望显著收窄，经营现金流大幅改善 [2][4] 财务表现与预测 - 2025年业绩：实现营业收入6.63亿元，同比增长231.6%；归母净利润为-9.69亿元，较上年减亏7，458万元；研发投入9.77亿元，同比增长24.8%；现金及现金等价物为15.26亿元，较2024年增加24.79亿元 [1] - 收入结构：2025年授权许可收入4.09亿元，同比增长642.4%，占总营收61.7%；药品销售收入2.50亿元，同比增长72.7%，其中地舒单抗贡献2.06亿元，占药品收入超80% [2] - 现金流：2025年经营活动现金流量净额为2.90亿元，同比大幅改善 [2] - 盈利预测：预计2026-2028年营业收入分别为11.36亿元、18.29亿元、20.55亿元；归母净利润分别为-5.93亿元、-1.98亿元、-2.11亿元 [4] - 关键财务指标：2025年毛利率为90.3%，预计未来维持在90%以上；销售费用率和管理费用率预计将逐步下降 [11] 核心研发管线进展 - Nectin-4 ADC (9MW2821)：在尿路上皮癌、宫颈癌、三阴性乳腺癌疗效数据亮眼，针对尿路上皮癌和宫颈癌的3项III期注册临床入组即将结束或已完成，计划2026年下半年进行期中分析，有望成为国内首个提交上市申请的国产Nectin-4 ADC [3] - 抗ST2单抗 (9MW1911)：在慢性阻塞性肺疾病（COPD）的IIb期研究中，中重度COPD急性加重年化发生率较安慰剂组降低超30%，覆盖非Th2通路人群，差异化优势显著 [3] - IL-11单抗：率先布局病理性瘢痕，并与CALICO合作探索抗衰老领域 [3] 商业化与全球化 - 药品销售：地舒单抗是药品收入核心，2025年贡献2.06亿元；阿达木单抗注射液在MAH转移后，于2025年第四季度贡献3，995.82万元 [2] - 海外突破：2025年8月，两款地舒单抗注射液在巴基斯坦获批，成为该国首个Prolia和XGEVA生物类似药，也是公司首个海外注册产品；2025年12月阿达木单抗在印尼获批 [3] - 合作网络：公司已与31个国家签署合作协议，覆盖南美、东南亚、中东等新兴市场 [3] 市场数据 - 股票信息：截至2026年3月31日，迈威生物收盘价为36.01元，总市值为143.90亿元，总股本为4亿股 [6] - 股价表现：过去12个月绝对收益为79%，相对收益为65% [9]