投资评级与核心观点 - 投资评级为“买入”，且为维持评级 [2][7] - 报告核心观点：2025年公司业绩如期高增，得益于国内业务提质增效与海外市场持续开拓，预计2026-2028年盈利将持续增长，龙头地位稳固，行业旺季将至，销量预期向好 [7] 财务业绩表现 - 整体业绩：2025年实现营收370.08亿元，同比增长31.1%；归母净利润29.12亿元，同比增长128.8% [7] - 盈利能力：2025年毛利率同比提升3.92个百分点至19.11%；销售净利率为7.87%，同比提升3.36个百分点 [7] - 历史对比：2025年净利润相比2023年仍增长10% [7] - 盈利预测：上调2025-2027年盈利预测，新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为32.33亿元、37.65亿元、42.60亿元，对应EPS为1.0元、1.2元、1.4元 [7] - 估值水平：当前股价对应2026-2028年预测PE分别为11.2倍、9.6倍、8.5倍 [7] 收入与销量分析 - 电动两轮车业务：2025年收入（不含电池）为252.55亿元，同比增长30.6%，占总收入68.5% [8] - 总销量：电动两轮车总销量达1627万台，同比增长25% [8] - 平均售价与利润：整体单车平均售价（ASP）为2275元/台，同比增长5%；单车利润为179元/台，同比增长83% [8] - 细分产品：电动自行车收入162.1亿元（+32.4%），销量1145.4万件（+26.0%）；电动踏板车收入90.5亿元（+27.6%），销量481.6万件（+22.5%） [8] - 其他产品线：电池及充电器收入105.2亿元（+31.6%）；电动两轮车零部件收入12.3亿元（+35.8%） [8] 盈利能力与费用管控 - 毛利率提升原因：公司加大高毛利车型投放，管控低价车型上样占比，产品结构改善 [9] - 费用率变化：2025年销售/管理/研发费用率分别为4.4%/3.0%/3.8%，同比变化+0.1pct/-0.2pct/-0.3pct，管理费用率与研发费用率同比下降 [9] - 净利率提升驱动：收入规模扩大叠加控费效果显现，推动销售净利率同比显著提升 [9] 行业与公司展望 - 国内行业趋势：新国标政策推动行业整合，提高门槛，中小厂商面临压力，或加速行业出清；各品牌积极推出新国标产品及策略，促进销售回暖 [10] - 国内业务策略： - 产品端：通过“白鲨”等旗舰车型迭代升级，推行“推新卖贵”策略 [10] - 渠道端：着重改造门店，普及旗舰及智能化产品，提升店效 [10] - 海外业务表现与展望： - 2025年海外销量超30万台，同比增长约40% [10] - 东南亚市场处于“油改电”红利阶段，市场需求旺盛 [10] - 2026年初，年产能100万台的越南北宁智能制造工厂正式启用 [10] - 预计2026年公司海外销量将实现大双位数增长 [10]