报告投资评级与核心观点 - 投资评级：推荐（维持） [1] - 目标价：13.8元，当前价（2026年4月1日）为12.49元，存在约10.5%的上涨空间 [2] - 核心观点：公司2025年在加大费用投入的背景下实现收入企稳，榨菜主业基本持平，新品及新渠道表现突出。2026年公司主业有望在销售投放下企稳改善，同时新品与新渠道有望贡献增量，基本面预计保持平稳修复趋势 [1][5] 2025年财务业绩总结 - 营业收入：2025年实现24.32亿元，同比增长1.88%；其中第四季度（25Q4）收入4.33亿元，同比增长2.04% [1] - 归母净利润：2025年为7.68亿元，同比下降3.92%；其中25Q4为0.95亿元，同比大幅下降26.06% [1] - 盈利能力：2025年毛利率为51.63%，同比提升0.64个百分点；但归母净利率为31.58%，同比下降1.90个百分点，主要受销售费用率提升拖累 [5] - 分红：2025年合计分红4.85亿元，股息支付率63.1%，股息率3.25% [1] 分业务与分地区表现 - 分产品收入： - 榨菜：收入20.59亿元，同比微增0.74%，量价均增长约0.4% [5] - 萝卜：收入0.57亿元，同比增长24.78% [5] - 泡菜：收入2.14亿元，同比下降6.85% [5] - 其他产品：收入0.97亿元，同比大幅增长54.82%，其中酱类产品增长较快 [5] - 分地区收入： - 增长较好地区：华南（+1.81%）、中原（+2.54%）、华中（+5.15%）、西北（+5.92%）及出口（+17.62%） [5] - 略有下滑地区：华东（-0.89%）、华北（-0.60%）、西南（-0.45%）、东北（-0.29%） [5] - 分销售模式： - 直销收入1.75亿元，同比增长15.45%，主要受益于电商及新零售渠道 [5] - 经销收入22.53亿元，同比增长0.96%；经销商数量净减少190家至2,442家 [5] 费用与季度盈利分析 - 费用率变化：2025年销售费用率同比提升2.19个百分点，市场推广费用提升明显；管理费用率同比下降0.50个百分点；研发费用率同比提升0.19个百分点 [5] - 第四季度盈利下滑原因：25Q4毛利率为41.9%，同比下降1.45个百分点；净利率为21.9%，同比下降8.3个百分点。盈利下滑主要因三、四季度和年度渠道政策（如搭赠折让）在第四季度集中兑现，同时销售费用率提升 [5] 公司战略与未来展望 - 2025年战略：围绕“夯基拓新，优化产品，强化渠道，深化改革”展开，成功上市“只有乌江”脆口榨菜芯、老重庆杂酱等新品，并在电商、餐饮、会员店及海外市场取得突破 [5] - 2026年战略：贯彻“稳榨菜，推新品，优布局，抢赛道，提效能”方针，推动品类品牌焕新与渠道巩固 [5] - 未来展望：2026年公司主业有望企稳改善，新品（如酱类）与新渠道（餐饮、新零售、电商）有望贡献增量，基本面预计保持平稳修复趋势 [5] 财务预测与估值 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为25.38亿元、26.39亿元、27.28亿元，同比增速分别为4.4%、4.0%、3.4% [1][11] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为7.98亿元、8.31亿元、8.60亿元，同比增速分别为3.9%、4.1%、3.5% [1][11] - 每股盈利（EPS）预测：2026-2028年EPS预测分别为0.69元、0.72元、0.75元（原2026-2027年预测为0.75/0.80元，此次下调） [5][11] - 估值：基于2026年预测，给予20倍市盈率（PE）得出目标价13.8元。报告预测2026-2028年PE分别为18倍、17倍、17倍 [5][11]