报告投资评级 * 报告给予北方国际（000065.SZ）“买入”评级，合理价值为18.73元/股 [9] 报告核心观点 * 报告认为，公司海外电力运营业务夯实了业绩基础，而焦煤贸易业务的阶段性低点已过，看好其业绩弹性释放 [2] * 公司正从“电力运营商+资源服务商”转型，克罗地亚风电项目利润高增，孟加拉燃煤电站项目稳步推进，焦煤价格上涨有望催化贸易业务业绩改善 [8][9] 2025年业绩与财务表现总结 * 整体业绩：2025年公司实现营业收入135.54亿元，同比下降29.0%；实现归母净利润7.23亿元，同比下降31.1% [4][9] * 单季度业绩：2025年第四季度实现营收36.39亿元，同比下降36%；归母净利润2.39亿元，同比下降18% [9] * 盈利能力：2025年公司综合毛利率为14.28%，同比提升1.46个百分点；归母净利率为5.34%，同比微降0.16个百分点 [9] * 现金流：2025年经营性现金流净流入10.49亿元，同比多流入3.95亿元；投资性现金流净流出11.92亿元，同比多流出10.25亿元，主要系境外在建项目投资增加 [9] 分业务板块表现总结 * 国际工程业务：2025年实现营收63.20亿元，同比下降24%；毛利率为14.4%，同比提升3.7个百分点；全年签约额10.1亿美元 [9] * 资源贸易业务：2025年实现营收54.44亿元，同比下降39%；毛利率为14.4%，同比提升3.7个百分点；毛利润4.73亿元，同比下降56%；全年焦煤销售448万吨，同比下降13% [9] * 电力运营业务：2025年实现营收5.03亿元，同比增长14.93%；毛利率高达70.7%，同比提升9.4个百分点；毛利润3.56亿元，同比增长33% [9] * 克罗地亚风电：全年发电4.65亿度并完成绿证销售，项目公司净利润1.94亿元，同比大幅增长119% [9] * 孟加拉燃煤电站：一号机组已完成可靠性运行并具备商业运营条件；二号机组完成所有涉网实验，争取及早商业运营 [9] 关键数据与市场观察 * 焦煤价格：2026年3月27日，甘其毛都场地价1170元/吨，较年初增长21% [9] * 盈利预测：报告预计公司2026-2028年归母净利润分别为11.15亿元、12.53亿元、13.34亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.04元、1.17元、1.25元 [4][9] * 估值水平：基于2026年盈利预测，给予公司18倍市盈率（P/E）估值，对应合理价值18.73元/股 [9]