投资评级与核心观点 - 报告维持对三生国健的“增持”评级 [1][5][7] - 报告给予公司目标价为89.17元人民币，较前值72.96元有所上调 [5][7] - 报告核心观点：看好SSGJ-707 (PD-1/VEGF) 海外临床推进打开远期想象空间，同时四款自免后期产品陆续商业化及早期管线有序推进，将稳固公司自免龙头地位 [1] 财务业绩与预测 - 2025年公司实现营业收入42.0亿元，同比增长+252%；归母净利润29.0亿元，同比增长+311%；扣非净利润27.7亿元，同比增长+1025% [1] - 2025年第四季度业绩大幅增长，收入30.8亿元（+1113% yoy），归母净利润25.0亿元（+430% yoy），主要因收到辉瑞707项目首付款分成约28亿元 [1][2] - 公司宣布2025年分红方案为每10股派发现金红利4.5元（含税），同比增长+401%，同时以资本公积每10股转增4.5股 [1] - 基于高利润率产品收入占比提升，报告上调了盈利预测：预计2026-2028年归母净利润分别为6.4亿元、7.5亿元、8.2亿元，较此前对2026-2027年的预测值分别上调+89%和+84% [5][13] - 报告预测公司2026-2028年营业收入分别为16.70亿元、18.46亿元、20.59亿元，毛利率预计将提升至73.4%、77.8%、78.1% [11][13] 核心产品管线进展 - SSGJ-707 (PD-1/VEGF)：2025年5月与辉瑞达成全球授权协议，总交易金额超60亿美元，三生国健享有30%权益；2025年末已收到首付款等相关款项约28亿元并确认收入，显著增厚当期业绩 [2] - 608 (IL-17单抗)：已于2026年2月获得NMPA批准上市，用于治疗中重度斑块状银屑病；强直性脊柱炎已启动III期临床；放射学阴性中轴型脊柱关节炎已进入III期临床 [3] - 613 (IL-1β单抗)：用于急性痛风性关节炎的新药上市申请已于2025年6月提交；间歇期痛风性关节炎已完成II期并启动III期临床沟通 [3] - 611 (IL-4Rα单抗)：用于特应性皮炎的新药上市申请已于2026年2月申报；慢性阻塞性肺病已完成II期并启动III期入组；青少年中重度特应性皮炎已启动III期入组；联合外用糖皮质激素治疗AD的III期临床获得主要终点阳性结果 [3] - 610 (IL-5单抗)：用于成人和青少年哮喘，有望在2026年内完成III期临床入组 [3] - 中早期创新管线：包括621 (IL-33)、626 (BDCA2)、627 (TL1A) 三款中期自免单抗已获批IND或处于关键临床阶段；多款早期创新抗体（如716、717、718、719、629等）已进入临床前关键阶段或IND阶段，持续丰富产品梯队 [4] 估值与同业比较 - 报告给予公司550亿元人民币的合理估值，参考Biotech可比公司平均市值371亿元，并基于707项目潜力、新药顺利兑现及商业化能力给予了溢价 [5] - 截至2026年4月1日，公司收盘价为79.69元，总市值约492.55亿元 [8][14] - 根据盈利预测，公司2025年实际市盈率为17倍，预计2026-2028年市盈率分别为77倍、66倍、60倍 [11]