投资评级 - 维持“买入”评级 [3][6] 核心观点与业绩表现 - 2025年公司归母净利润实现高增长，达到4.97亿元，同比增长156.66%，剔除商誉减值影响后净利润为6.43亿元 [1] - 2025年公司营业收入为93.18亿元，同比增长42.96%，其中第四季度单季营业收入同比增长85.77% [1] - 公司盈利能力显著提升，2025年销售净利率为5.33%，同比提升2.36个百分点，尽管毛利率同比下降1.54个百分点至22.06% [1] - 费用控制有效，销售费用率同比下降3.18个百分点至8.5%，管理费用率同比下降0.19个百分点至1.88% [1] 分业务表现 - 时尚珠宝产品收入增长强劲，2025年实现收入51.01亿元，同比增长71.77%，但毛利率同比下降5.42个百分点至23.34% [2] - 传统黄金产品收入稳健增长，2025年实现收入36.09亿元，同比增长22.39%，毛利率同比优化，提升3.59个百分点至12.69% [2] - 公司通过深耕非遗花丝、时尚串珠和IP联名三大品类打造差异化产品，并在2025年3月推出多个新品系列以巩固市场优势 [2] 分渠道表现 - 加盟代理业务实现高质量增长，2025年收入达57.96亿元，同比增长79.77%，毛利率为17.50%，同比提升0.73个百分点，品牌使用费收入为2.92亿元 [2] - 自营渠道收入为19.80亿元，同比增长8.35%，毛利率为34.12%，同比微降0.57个百分点 [2] - 线下渠道持续扩张，截至2025年末，珠宝业务门店总数达1670家，其中加盟店1486家，净增214家，直营店184家，净减少55家，第四季度单季净增加盟店74家，并已进驻多个高端商业体 [2] - 线上渠道收入为10亿元，同比增长2.84%，毛利率为19.68%，同比提升2.09个百分点，负责线上业务的子公司净利润同比增长118.71% [2] 盈利预测与估值 - 预计公司2026至2028年每股收益（EPS）分别为0.79元、0.94元、1.11元 [3] - 对应2026至2028年市盈率（P/E）分别为13倍、11倍、9倍 [3] - 预计2026至2028年营业收入将分别达到110.23亿元、127.29亿元、144.35亿元，同比增长率分别为18.30%、15.48%、13.40% [5] - 预计2026至2028年归母净利润将分别达到7.02亿元、8.36亿元、9.83亿元，同比增长率分别为41.33%、19.01%、17.59% [5] - 预计净资产收益率（ROE）将持续提升，2026至2028年分别为16.89%、18.91%、20.80% [5]