投资评级 - 报告对西部矿业（601168.SH）维持“优于大市”的投资评级 [1][3][5][22] 核心观点 - 2025年公司业绩实现强劲增长，营收达617亿元，同比增长23%，归母净利润达36.4亿元，同比增长24%，经营性净现金流达102亿元，同比增长24% [1][6] - 公司发展呈现“矿业板块积极扩张，冶炼板块扭亏”的积极态势 [1] - 资源板块是公司盈利的核心支柱，其中玉龙铜矿2025年净利润达59.9亿元，净利率高达51%，归母利润34.7亿元，单吨铜税后利润达3.94万元；西部铜业（获各琦铜矿）净利润4.4亿元，单吨铜税后利润为3.6万元 [1][6] - 冶炼板块经过2025年持续优化，旗下铜、铅、锌冶炼项目在下半年基本实现扭亏，预计2026年该板块将实现较好盈利，改变过去两年拖累业绩的局面 [2][6] - 公司聚焦未来成长，降低分红比例以加快资源端扩张，2025年现金分红总额2.4亿元，分红比例6.5% [19] - 公司在资源获取方面取得重要进展：控股子公司玉龙铜业以86亿元竞得安徽茶亭铜多金属矿探矿权；全资子公司鑫源矿业竞得四川有热铅锌矿采矿许可证，资源量包括铅锌679万吨、伴生银405吨、铜2.2万吨 [1][19] - 主力矿山玉龙铜矿2025年新增铜资源量131万吨，钼资源量10.8万吨，且即将进行三期扩建，预计将使铜矿产量增长三分之一 [3][19] - 公司拥有我国西部地区优质铜铅锌资源，具备优先获取西部矿产资源的优势，将充分受益于铜价景气周期 [3][22] 财务与业绩预测 - 根据盈利预测，公司2026年至2028年归母净利润预计分别为49.6亿元、59.3亿元、63.2亿元，同比增速分别为36.3%、19.5%、6.5% [3][4][22] - 预计2026年至2028年摊薄每股收益（EPS）分别为2.08元、2.49元、2.65元 [3][4][22] - 以当前股价计算，对应2026年至2028年市盈率（PE）分别为12.6倍、10.5倍、9.9倍 [3][4][22] - 2025年公司计提固定资产、无形资产减值准备共计6.8亿元 [1][6] - 敏感性分析显示，在铜价95,000元/吨、锌价25,000元/吨的基准假设下，预计2026年归母净利润为50.1亿元；铜价每变动5,000元/吨或锌价每变动1,000元/吨，对净利润的影响范围约在2.6亿至3.0亿元之间 [20] 关键财务指标与估值 - 公司净资产收益率（ROE）持续提升，从2024年的17.2%升至2025年的19.7%，预计2026年将进一步升至22.1% [4] - 息税前利润率（EBIT Margin）预计将从2025年的14.1%逐步提升至2028年的17.8% [4] - 企业价值倍数（EV/EBITDA）预计从2025年的8.8倍下降至2028年的5.9倍，显示估值吸引力提升 [4][23] - 公司资产负债率预计将从2025年的69%稳步下降至2028年的62% [23] - 截至报告日，公司总市值为623.63亿元，收盘价为26.17元 [5]