投资评级与核心观点 - 报告对晨光股份维持“增持”评级，目标价为人民币33.18元 [1] - 报告核心观点：看好公司传统核心业务修复及零售大店减亏前景 公司在文具行业品牌与渠道壁垒深厚，预计其收入和利润增速将修复 [1] - 报告认为，尽管2025年利润下滑，但公司收入已呈现逐季改善趋势 2025年Q1至Q4收入增速分别为-4.4%、-0.04%、+7.5%、+8.8% [1] - 2026年公司有望通过加强传统业务产品设计、打造爆款、强化IP产品以优化结构，并通过提升客单价和复购率拉动零售大店店效修复 [1] - 公司正积极推进科力普集团发展并启动分拆上市项目，未来公司主体将更聚焦传统核心和零售大店业务 [1] 2025年财务业绩表现 - 2025年公司实现营收250.64亿元，同比增长3.4%；实现归母净利润13.10亿元，同比下降6.1% [1] - 2025年公司归母净利率为5.2%，同比下降0.5个百分点 [1] - 2025年公司综合毛利率为18.4%，同比下降0.5个百分点，主要受科力普和零售大店盈利能力下滑拖累 [4] - 2025年期间费用率为12.0%，同比增加0.2个百分点 其中销售费用率为7.4%（同比+0.2pct），管理费用率为3.9%（同比-0.2pct） [4] 传统核心业务表现 - 2025年线下传统核心业务收入为76.41亿元，同比下降6.6% [2] - 线下传统核心业务收入在2025年下半年降幅明显收窄，Q3/Q4收入同比分别下降4.7%和2.6% [2] - 公司积极推进从文具到文创生活的升级转型，聚焦核心品类优化并构建多元IP合作生态 [2] - 线上业务（晨光科技）2025年实现营收12.04亿元，同比增长5.2%，保持稳健增长 [2] 新业务板块表现 - 零售大店业务（晨光生活馆）2025年营收为15.85亿元，同比增长7.2% [3] - 截至2025年底，零售大店总数超过900家，年内净新增约121家 [3] - 其中九木杂物社2025年营收为15.37亿元，同比增长9.3%，但年内净亏损扩大至8,451万元（2024年亏损1,244万元） [3] - 科力普业务2025年营收为150.48亿元，同比增长8.8% [3] - 公司于2026年3月公告拟筹划科力普分拆上市，以提升其资金实力和核心竞争力 [3] - 2025年海外收入为11.00亿元，同比增长5.9% [3] 盈利预测与估值 - 报告略下调2026-2027年盈利预测，预计2026-2028年归母净利润分别为14.55亿元、16.07亿元、17.68亿元 [5] - 2026-2027年归母净利润预测值较前值分别下调7.5%和7.8% [5] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.58元、1.75元、1.92元 [5] - 基于可比公司2026年平均预期市盈率（PE）为24倍，考虑到终端需求待复苏及公司B端业务占比较高，给予晨光股份2026年21倍目标PE，得出目标价33.18元 [5] - 根据预测，公司2026-2028年营业收入预计分别为277.56亿元、302.59亿元、327.45亿元 [10]