报告投资评级 - 买入（维持）[6] 报告核心观点 - 2025年来水偏丰带动水电发电量及业绩高增，高水位蓄能为2026年发电打下良好基础，且水电不平衡电费分摊影响有望减弱，进一步增厚利润[6] - 公司拟收购控股股东中国大唐集团旗下优质清洁能源资产，包括ZL水电站及藏东南清洁能源基地，为远期成长注入强劲动能，看好业绩中枢随资产规模扩张提升[6] - 基于水电高蓄能及费用改善，报告上调了公司2026-2027年盈利预测，新增2028年预测，当前估值具有吸引力[6] 财务与运营表现总结 - 2025年业绩超预期：2025年营业收入约103.93亿元，同比增加8.28%；归母净利润为32.80亿元，同比上升43.6%，超出预期[4] - 水电发电量大幅增长：2025年公司完成发电量461.42亿千瓦时，同比增长26.68%，其中水电发电量415.68亿千瓦时，同比高增35.92%[6] - 水电业务收入与毛利显著提升：水电收入同比增加20.89%至83.19亿元，水电毛利同比增加42.8%至52.22亿元[6] - 高水位蓄能保障未来发电：截至2025年底，主要水库龙滩水电站水位371.15米，同比提升近15米，1Q26龙滩水电站平均出库量达2030m³/秒，同比增加174%[6] - 火电发电量受挤压：2025年火电发电量10.92亿千瓦时，同比减少58.89%[6] - 新能源装机规模稳健增长：截至2025年底，风电、光伏装机分别达128.35万千瓦、217.67万千瓦，分别同比增加41.1万千瓦、71.81万千瓦[6] - 新能源发电量与毛利分化：风电、光伏发电量分别为19.67亿千瓦时、15.15亿千瓦时，同比分别-4.42%、+34.43%；受电价影响，风电、光伏毛利分别下降22%、18%[6] 资本运作与成长展望 - 收购集团优质资产：公司拟以现金方式收购控股股东中国大唐集团有限公司持有的大唐西藏能源开发有限公司及中国大唐集团ZDN清洁能源开发有限公司100%股权[6] - 注入资产核心项目：项目核心资产包括ZL水电站（装机容量101.5万千瓦，年设计发电量约38.41亿千瓦时，有望2027年投产）及藏东南清洁能源基地（在建）[6] - 远期外送潜力巨大：藏东南水风光清洁能源基地预计在“十五五”后期通过藏粤直流外送100%清洁能源至粤港澳大湾区，年输送规模可超430亿千瓦时[6] 盈利预测与估值 - 上调盈利预测：报告上调公司2026-2027年归母净利润预测分别为33.64亿元、35.70亿元（原值为30.56亿元、32.33亿元），新增2028年预测为39.51亿元[6] - 未来增长预测：预计2026E-2028E归母净利润同比增长率分别为2.6%、6.1%、10.7%[5] - 每股收益预测：2026E-2028E每股收益分别为0.43元、0.45元、0.50元[5] - 盈利能力指标：预计2026E-2028E毛利率维持在53.0%-53.4%，ROE维持在15.4%-16.1%[5] - 当前估值水平：以2026年4月1日收盘价9.69元计算，对应2026E-2028E的市盈率（PE）分别为23倍、21倍和19倍[6] 股息与市场数据 - 高比例分红：公司拟派发2025年末期股息0.243元/股，连同中期股息总计0.293元/股，分红比例达70.42%[4] - 股息率：以2026年4月1日收盘价9.69元计算，公司股息率达3.02%[4] - 关键市场数据：截至2026年4月1日，公司市净率（PB）为4.2倍，流通A股市值为763.80亿元[1]