报告投资评级 - 买入-B（维持） [2] 核心观点 - 2025年业绩稳健增长，营收111.46亿元，同比增长10.6%，归母净利润13.09亿元，同比增长14.0% [3] - 电商渠道引领增长，线下渠道优化升级，超品店布局推进 [5] - 毛利率保持平稳，费用管控有效，经营利润率稳中有升，经营活动现金流大幅改善 [6] - 预计2026-2028年归母净利润持续增长，当前估值具有吸引力 [7][9] 2025年业绩表现 - 营收实现111.46亿元，同比增长10.6% [3] - 归母净利润实现13.09亿元，同比增长14.0% [3] - 全年派发股息31.7港仙/股，派息率为45% [3] 分渠道运营分析 - 电商渠道：营收32.86亿元，同比增长25.9%，占公司总收入比重29.5% [5] - 国内线下门店： - 361度主品牌国内门店净减少356家至5394家，但平均单店面积提升16平米至165平米 [5] - 361度童装品牌门店净减少184家至2364家，平均单店面积提升12平米至124平米 [5] - 聚焦门店升级优化，截至2025年末“超品店”达127家（包括105家大装、21家儿童、1家柬埔寨） [5] - 海外市场：国际零售流水同比增长125.4%，拥有1253个销售网点 [5] 盈利能力与费用分析 - 毛利率为41.5%，同比持平 [6] - 销售费用率同比下滑1.7个百分点至20.2%，其中广告及宣传费用率同比下滑2.3个百分点至10.5% [6] - 管理费用率（含研发）同比提升0.7个百分点至7.7%，其中研发费用率3.4%，同比持平 [6] - 员工成本占收入比重8.4%，同比下滑0.1个百分点 [6] - 经营利润率同比提升0.3个百分点至15.9%，归母净利润率同比提升0.3个百分点至11.7% [6] 营运与现金流状况 - 存货周转天数为117天，同比增加10天 [6] - 应收账款周转天数149天，同比持平 [6] - 应付账款周转天数74天，同比下降14天 [6] - 经营活动现金净流入8.15亿元，同比大幅增长1067% [6] 财务预测与估值 - 预计2026-2028年归母净利润分别为14.53亿元、15.86亿元、16.99亿元，同比增长11.0%、9.1%、7.1% [7] - 预计2026-2028年每股收益（摊薄）分别为0.70元、0.77元、0.82元 [11] - 以2026年4月1日收盘价6.430港元计算，对应2026-2028年市盈率（P/E）分别约为7.1倍、6.5倍、6.1倍 [7][9]