投资评级 - 维持“强烈推荐”评级 [1][3] 核心观点 - 2025年业绩表现好于市场预期，收入及利润高速成长 [1][3] - 量贩零食渠道效率大幅领先，行业规模预计持续增长，公司作为龙头在多维度领先，预计强者恒强，份额进一步提升，利润逐步释放 [1][3] - 2026年预计持续快速拓店，同时单店表现继续改善 [3] 财务表现总结 - 收入与利润高速增长：2025年公司主营收入为661.7亿元，同比增长68%；营业利润为31.82亿元，同比增长181%；经调整净利润为26.92亿元，同比增长195% [2][3] - 盈利能力持续提升：2025年净利率为3.5%，同比提升1.4个百分点；经调整净利率为4.1%，同比提升1.7个百分点 [3] - 未来增长预测：预计2026E/2027E/2028E主营收入分别为892.34亿元、1057.27亿元、1185.63亿元，同比增长35%、18%、12%；预计同期经调整净利润分别为36.22亿元、44.92亿元、52.98亿元，同比增长35%、24%、18% [2][3] 运营与业务总结 - 门店网络快速扩张：2025年末门店总数达到21,948家，全年净增7,554家，其中第四季度净增2,431家；全年闭店率仅为1.2%，表现好于行业 [3] - 单店表现显著改善：2025年第四季度计算单店日均GMV为1.46万元，单店月收入为31.8万元，均较2025年上半年计算值的中个位数左右下降实现了显著改善 [3] - GMV与会员增长强劲：2025年全年实现GMV 936亿元，同比增长68%；会员数达到2.1亿，会员复购率达76%，次月留存率约40%-50% [3] - 毛利率稳步提升：2025年毛利率为9.8%，同比提升2.2个百分点；2025年第四季度毛利率为10.1%，同比提升1.5个百分点 [3] - 费用率优化：2025年销售费用率为3.6%，同比下降0.1个百分点；2025年第四季度销售费用率为3.4%，同比下降0.5个百分点，环比下降0.4个百分点 [3] 估值与基础数据 - 当前股价：352.2港元 [3] - 总市值：767亿港元（总股本2.18亿股） [3] - 盈利能力指标：ROE（TTM）为28.8% [3] - 估值倍数：基于2025年业绩的市盈率（P/E）为30.0倍，市净率（P/B）为8.6倍；基于2026年预测的市盈率（P/E）为21.0倍，市净率（P/B）为5.0倍 [2][3] - 企业价值倍数：2025年EV/EBITDA为1.5倍，预计2026E/2027E/2028E分别为1.1倍、0.8倍、0.7倍 [4][5]