投资评级与估值 - 报告维持对迈威生物的“增持”评级 [4] - 基于自由现金流贴现法，预测公司合理市值为179.07亿元，对应目标价为44.81元 [4][13] - 当前股价（2026年4月1日）为39.15元，52周最高/最低价分别为63.59元和16.78元 [12] 核心观点与业绩预测 - 报告核心观点为“创新三轮驱动，商业化全面加速” [2] - 根据2025年年报，下调了2027年营收及毛利率预测，预测2026-2028年归母净利润分别为-7.16亿元、-4.95亿元和0.92亿元 [4] - 公司2025年实现营收6.63亿元，同比增长231.6%；扣非净利润为-9.99亿元，同比减亏6.6% [12] - 收入高增长主要源于：技术服务收入4.09亿元（同比+642.4%），主要来自与齐鲁制药、DISC的授权许可收入；药品销售收入2.50亿元（同比+72.7%），其中地舒单抗收入2.06亿元（同比+48.6%），阿达木单抗收入3995.82万元 [12] - 2025年研发费用为9.77亿元，同比增长24.8%，主要由于多管线临床推进及对润佳医药技术许可费用的确认 [12] - 预计2026-2028年营业收入分别为11.08亿元、16.87亿元和26.36亿元，同比增长率分别为67.2%、52.3%和56.2% [6] 研发管线进展（创新三轮驱动） - 肿瘤领域：Nectin-4 ADC在尿路上皮癌（UC）的单药III期及联合III期、宫颈癌（CC）单药III期均有望在2026年完成期中分析并进入Pre-NDA阶段；三阴性乳腺癌（TNBC）Topi-ADC经治单药II期、CC和子宫内膜癌（EC）联合Ib/II期有望完成并进入III期；LILRB4/CD3 TCE双抗计划于2026年上半年进行中美双报 [12] - 免疫/炎症领域：ST2单抗计划在2026年完成慢性阻塞性肺疾病（COPD）IIb期期中分析，并于年底前后启动III期；IL-11单抗治疗病理性瘢痕的II期数据预计在2026年下半年或更晚读出 [12] - 小核酸领域：双靶点siRNA计划在2026年完成中美新药临床试验申请（IND）并推进至临床阶段 [12] 商业化前景（三大引擎驱动） - 国内销售：2026年是阿达木单抗上市许可持有人（MAH）完成变更后的首个完整销售年度；地舒单抗骨转移适应症和阿柏西普生物类似药有望在2026年获批；同时公司将获得来自齐鲁制药的长效生白药销售分成 [12] - 生物类似药出海：地舒单抗和阿达木单抗持续开拓新兴市场，已完成数十个国家的正式协议签署 [12] - 业务拓展（BD）持续推进：2025年已就IL-11单抗和双靶点siRNA达成对外授权合作，分别获得2500万美元和1200万美元首付款；公司将持续探索ADC、TCE、小核酸及其他创新产品的BD机会 [12]