投资评级 - 买入（维持） [4] 核心观点 - 公司作为纯粹的海外煤炭生产商，产品市场化定价，不受国内长协机制限制，能充分享受全球海运煤价波动带来的高弹性 [3] - 在印尼政府收紧RKAB配额、可能压缩整体产量的背景下，公司作为合规大矿，不仅受影响较小，反而有望在行业集中度提升中受益，获得更高的市场份额 [3] - 公司产能的快速扩张，恰好承接市场趋势 [3] - 2025年年报虽披露短期亏损，但实质上清晰地展示了公司经营数据和成长蓝图，巩固了公司作为印尼煤炭高成长标的的核心投资逻辑 [3] 财务表现与预测 - 2025年公司亏损净额为人民币9500万元，其中持续经营业务溢利为人民币1.25亿元，已终止经营业务亏损为人民币2.2亿元 [1] - 预计2026-2028年实现归母净利润分别为6.18亿元、11.49亿元、16.24亿元，对应PE分别为12.9X，6.9X，4.9X [3] - 预计2026-2028年营业收入分别为26.94亿元、40.37亿元、52.01亿元，增长率分别为46.5%、49.9%、28.8% [8] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.24元、0.44元、0.62元 [8] 印尼煤炭业务运营 - 2025年全年，SDE煤矿原煤产量达542万吨，同比增长111% [7] - 2025年SDE煤矿洗选煤产量达314.7万吨，同比大幅增长922%，商品煤销量434万吨 [7] - 2025年SDE煤矿综合售价约424元/吨，SDE煤矿综合成本约315元/吨 [7] - 截至2025年12月底，集团在印尼拥有五个煤矿，分别为SDE煤矿（持股比例70%，产能2000万吨/年）、VSE煤矿（持股比例100%）、IMJ煤矿（持股比例100%）、SME煤矿（持股比例100%）、TSE煤矿（持股比例100%） [7] 产能扩张与项目进展 - SDE矿配套设施持续完善，截至2025年12月底，现有洗煤系统已正式投入运行，原煤入洗能力达到每年800万吨 [7] - SDE一矿现有洗煤系统产能800万吨/年，扩建工程将于2026年4月底投运，届时总原煤入洗能力将提升至1300万吨/年 [7] - 30兆瓦的自备电厂已于2026年3月21日正式运营，将为矿区提供稳定且更具成本效益的电力 [7] - SDE二矿设计生产能力为每年1000万吨，已于2026年3月28日开始投产，配套洗煤系统预计于2026年4月底正式投入运行 [7] - 公司已获得印尼能源和矿产资源部正式批准2026年度之工作计划与预算，SDE煤矿于2026年度获批煤炭产销量为1250万吨，其中SDE一矿及SDE二矿的配额分别为895万吨及355万吨 [7] - 设计产能800-1000万吨/年的TSE一矿已进入与大型国企的承包建设洽谈阶段，预计2026年上半年签署合同 [7]