投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 公司2025年业绩因行业下行周期及资产减值计提而阶段性承压，但通过推进下一代高效电池技术、深化全球化战略及前瞻性布局太空光伏领域，有望保障长期发展 [1][2][3] - 公司电池盈利能力仍处于行业领先水平，技术研发不断突破，有望长期维持在N型TOPCon领域的优势地位 [3] 2025年业绩表现与短期承压因素 - 2025年实现营业收入76.27亿元，同比下降23.36% [1] - 2025年实现归母净利润-14.16亿元，亏损幅度扩大 [1] - 2025年第四季度实现营业收入19.46亿元，同比增长11.17%，但归母净利润为-9.97亿元，同环比亏损幅度均扩大 [1] - 2025年光伏电池销量同比下降12.45%至29.54GW，板块营业收入同比下降23.44%至75.98亿元，毛利率同比下降2.13个百分点至-1.65% [1] - 2025年计提各类信用及资产减值合计4.39亿元，阶段性影响业绩 [1] 技术发展与产品规划 - 持续推进N型TOPCon电池工艺迭代，目前电池平均量产转化效率超过26%，TBC电池效率提升至约26.6% [2] - 力争2026年将TOPCon电池平均量产测试转换效率提升至26.5% [2] - 计划通过半片化、边缘钝化等方案，在2026年将xBC产品平均量产测试转换效率提升至27.3%并实现规模化量产 [2] - 公司钙钛矿叠层电池小面积转换效率达到33.53%，处于行业领先水平 [3] 全球化战略与产能布局 - 2025年海外销售占比大幅提升至50.66%（2024年为23.85%） [2] - 在印度、土耳其、欧洲等重点市场区域市场份额位居前列 [2] - 原计划的阿曼年产5GW高效电池生产基地项目推进受到一定程度影响 [3] - 将持续深化与土耳其本土企业的合作并推动共建高效光伏电池基地落地，以进一步扩大海外产能规模 [2] 新业务前瞻性布局 - 拟现金出资3000万元认购星翼芯能16.6667%的股权，聚焦太空级CPI膜及CPI膜与晶硅电池结合产品的研发与生产 [3] - 合作方尚翼光电拥有中科院上海光机所技术背景，具备国内领先的卫星电池技术能力 [3] - 通过股权与产业合作锁定太空光伏核心技术的产业化落地路径，技术协同有望在太空光伏业务领域实现新突破 [3] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年归母净利润分别为5.62亿元、10.18亿元、15.46亿元（较前次预测下调19%、下调19%及新增） [3] - 预测公司2026-2028年营业收入分别为113.58亿元、132.38亿元、150.58亿元，增长率分别为48.91%、16.55%、13.75% [4] - 预测公司2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.81元、3.27元、4.97元 [4] - 预测公司2026-2028年毛利率分别为12.6%、15.1%、17.2% [11] - 预测公司2026-2028年摊薄ROE分别为13.32%、19.43%、22.77% [4] - 基于2026年预测每股收益，当前股价对应2026年市盈率（P/E）为41倍，2027年为22倍，2028年为15倍 [4][12] - 当前股价对应市净率（P/B）为5.4倍（2026E）[12]