投资评级 - 投资评级为 买入，评级为 维持 [6] 核心观点 - 短期营收承压，但盈利能力改善：2025年公司营收同比下滑，但通过降本增效，净利润实现增长，且2025年第四季度毛利率提升带动净利率和净利润大幅增长 [1][4][9] - 未来增长依赖民机与军贸：公司作为中国全谱系大飞机的唯一主机厂，其核心军用运输机型号在军贸市场具有稀缺性，同时民机业务（如参与C919/C919）的放量有望成为新的增长曲线，驱动盈利质量提升 [1][9] - 2026年经营目标稳健，注重效率提升：公司预计2026年营收基本平稳，将通过持续降本增效推动业绩改善，销售净利率有较大提升空间 [1][9] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入 410.14亿元，同比减少 5.1%；归母净利润 11.51亿元，同比增长 12.49%；扣非归母净利润 10.75亿元，同比增长 16.69% [1][4] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入 107.69亿元，同比减少 25.19%，环比减少 0.54%；归母净利润 1.59亿元，同比大幅增长 99.38%，环比减少 47.65%；扣非归母净利润 1.19亿元，同比大幅增长 236.51% [4] - 2025年第四季度盈利能力：销售毛利率为 6.75%，同比提升 3.92个百分点；期间费用率为 5.07%，同比提升 2.58个百分点；销售净利率为 1.48%，同比提升 0.92个百分点 [4][9] - 历史利润率趋势：公司销售净利润率从2022年的 1.39% 稳步提升至2025年的 2.81%，经营效率持续改善，但与同业（如2025年中航沈飞 7.93% 的销售净利率）相比仍有提升空间 [9] - 2026年营收指引：公司预计2026年实现营业收入 402亿元，相比2025年下滑 1.98% [1][9] 业务前景与核心逻辑 - 军贸业务潜力巨大： - 大型运输机：核心机型 Y-20 在供给端具有显著稀缺性，因其对标机型美国C-17已停产，俄罗斯IL-76维持低速生产；需求端除大国外，部分小国亦有需求 [9] - 中型运输机：运-9 的对标机型美国C-130历史总交付量超过 2700架，其中军贸订单合计超过 1174架，显示中型运输机市场空间广阔 [9] - 民机业务成为新增长点：公司长期承担 C919/C909 核心机体结构生产任务，在C919稳步放量的背景下，民机业务有望成为公司新的增长曲线 [9] - 独特的市场地位：公司是中国 大型运输机、特种飞机、轰炸机、民用大中小型客机等全谱系大飞机的唯一主机厂，在国际军贸和民机领域具备重要地位和发展潜力 [9] 盈利预测与估值 - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为 12.26亿元、15.31亿元、19.73亿元，同比增速分别为 6.52%、24.81%、28.89% [9] - 每股收益（EPS）预测：预计2026-2028年EPS分别为 0.44元、0.55元、0.71元 [16] - 市盈率（PE）估值：以2026年4月1日股价计算，对应2026-2028年PE估值分别为 56.04倍、44.90倍、34.83倍 [9] - 其他财务指标预测（2026E）：预计销售净利率为 3.0%，净资产收益率（ROE）为 5.3%，资产负债率为 69.9% [16]