报告投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“增持”评级 [1][3][8] - 目标价格：给予公司目标价18.00元 [1][8] - 核心观点：公司2025年业绩虽下滑，但运营项目成为利润压舱石，在手项目储备充裕为未来收入提供保障，并预计2026年归母净利润将实现20.0%的增长 [2][3][5] 2025年财务业绩表现 - 营收与利润：2025年总营收135.54亿元，同比下降29.0%；归母净利润7.23亿元，同比下降31.1%；扣非归母净利润7.32亿元，下降30.7% [4] - 盈利能力：2025年毛利率为14.28%，同比提升1.46个百分点；归母净利率为5.3%，同比下降0.2个百分点；加权ROE为7.3%，同比下降4.4个百分点 [4] - 现金流与资产：2025年经营现金流净额10.49亿元，较2024年同期的6.53亿元大幅改善；应收账款41.16亿元，同比增长9.1%；资产减值损失转回0.05亿元，而2024年为计提损失4.68亿元 [4] - 资本结构：资产负债率为55.0%，同比下降3.2个百分点 [4] 运营项目表现与业务亮点 - 运营项目贡献：6个运营项目全年实现营业收入55.86亿元，占总收入39%；实现利润总额3.5亿元，占总利润38%，成为公司利润的压舱石 [5] - 蒙古矿山一体化项目：采矿板块四季度实现扭亏为盈，物流板块运输能力提升至600万吨/年 [5] - 克罗地亚风电项目：塞尼风电项目全年上网电量4.22亿度，实现营业收入3.62亿元，同比增长40%，净利润1.94亿元，同比增长118% [5] - 老挝水电项目：南湃水电站全年发电4.17亿度，营业收入和利润总额创历史新高 [5] - 孟加拉火电项目：博杜1320MW燃煤电站总体进度完成99.89%，1号机组具备商业运行条件 [5] - 巴基斯坦地铁项目：拉合尔橙线地铁实现安全运营5周年，累计客运量2.7亿人次 [5] 市场开发与未来增长基础 - 市场布局：公司聚焦电力、油田矿山及轨道交通工程，海外机构覆盖23个“一带一路”沿线国家，在印尼、阿联酋、乌兹别克斯坦等中高端市场实现突破，在蒙古市场实现深度开发，在中东欧市场滚动开发并站稳脚跟 [5] - 订单储备：公司目前剩余未完工合同金额约133亿元，在手项目储备充裕，为未来收入提供有力保障 [5] - 分红政策：2025年度预案分红比例为22%，对应股息率1.1% [5] 财务预测与估值 - 盈利预测：预测2026-2028年归母净利润分别为8.68亿元、9.40亿元、10.16亿元，对应增速为20.0%、8.3%、8.2%；预测每股收益（EPS）分别为0.75元、0.81元、0.88元 [3][6] - 营收预测：预测2026-2028年营业总收入分别为155.10亿元、160.70亿元、166.30亿元，对应增速为14.4%、3.6%、3.5% [6] - 估值基础：给予公司2026年24倍市盈率（PE），对应目标价18元 [3] - 当前估值：基于当前股价15.17元，对应2026年预测市盈率为20.30倍 [6][9] 行业与公司对比 - 国际工程承包对比：公司2026年预测PE为20.3倍，高于可比公司中材国际（8.7倍）、中钢国际（12.1倍）和中工国际（30.5倍）的均值 [17] - 货物贸易对比：公司2026年预测PE为20.3倍，高于可比公司嘉友国际（12.3倍）、华贸物流（16.1倍）和嘉诚国际（14.4倍）的均值 [17] - 发电业务对比：公司2026年预测PE为20.3倍，略高于可比公司三峡能源（19.0倍）、长江电力（18.7倍）和华能水电（19.6倍）的均值 [17]