投资评级 - 维持“买入”评级 [5][7] 核心观点 - 文远知行2025年收入实现高速增长，同比增长89.6%至6.8亿元人民币，其中Robotaxi相关业务收入翻三倍 [1] - 公司计划在2026年大幅扩张Robotaxi车队规模，目标年底达到2600辆，并计划至2030年在全球部署数万辆 [2] - 公司正通过开拓新市场（如斯洛伐克、新加坡）和深化与Uber等生态伙伴的合作（Uber持股比例达5.82%）来推动海内外业务快速成长 [3][4] - 报告基于对Robotaxi业务的远期收入（2030年预计228亿元）和利润（2030年预计56亿元）预测，给予目标价62.6港元或24.5美元 [5] 财务表现与预测 - 2025年业绩：总收入6.8亿元（人民币，下同），同比增长89.6%；其中产品收入3.6亿元（+310%），服务收入3.2亿元（+19%）；Robotaxi相关收入1.48亿元，同比增长209.6%，占总收入约22%；综合毛利率30.2%；归母净亏损16.55亿元，Non-IFRS经调整净亏损12.47亿元 [1][6][14] - 2026-2028年收入预测：预计分别为9.9亿元、19.7亿元、28.5亿元，对应同比增长率分别为45%、98%、45% [5][6][14] - 2026-2028年盈利预测：预计Non-IFRS归母净利润分别为-14.17亿元、-13.18亿元、-10.28亿元，亏损率逐步收窄 [5][6][14] - 盈利能力趋势：预计毛利率将从2025年的30.2%提升至2028年的37.4%；Non-IFRS归母净利率预计从2025年的-182.1%改善至2028年的-36.1% [6][11][14] 业务运营与战略 - 车队规模与扩张：截至2026年3月23日，总车队规模达2113辆，其中全球Robotaxi车队1125辆（中国商业和测试车队800+辆，国际250+辆）；2026年计划新增2000辆Robotaxi，目标年底车队达2600辆 [2] - 市场拓展： - 国内：主要在北京和广州运营，并正积极拓展至中国另一主要一线城市；广州服务已覆盖至天河区 [3] - 海外：已获八国自动驾驶牌照；在中东（阿布扎比、迪拜、利雅得）已商业化运营，并与Uber计划到2027年在中东增加至少1000辆Robotaxi；通过合作进军欧洲（斯洛伐克）及亚太（新加坡与Grab合作启动公开运营）新市场 [3] - 生态合作：与Uber有五年扩张15个城市的计划；Uber实益持有公司约5661.83万股A类普通股，持股比例达5.82% [4] - 资本运作：公司启动股份回购计划，未来12个月内回购不超过1亿美元的A类普通股；已于3月30日在港交所回购960.77万股，耗资约1.89亿港元 [4] 估值与财务指标 - 目标估值：基于2030年Robotaxi业务56亿元净利润预测，给予15倍PE，并以10%贴现率贴现至2026年，得出目标估值643亿港元或84亿美元，对应目标价62.6港元或24.5美元 [5] - 关键财务比率（预测）： - 市销率（P/S）：预计从2025年的27倍下降至2028年的7倍 [6][13] - 市净率（P/B）：预计从2025年的2.4倍上升至2028年的7.6倍 [11][13] - 经调整市盈率（P/E）：基于Non-IFRS净利润，预计2026年至2028年分别为-13.1倍、-14.1倍、-18.1倍 [11][13] - 现金流与资产：预计公司现金将从2025年末的66.66亿元下降至2028年末的4.02亿元；经营活动现金流持续为负，但亏损额预计收窄 [11][13]