投资评级与核心观点 - 报告对仲景食品维持“增持”评级 [1][5][6] - 报告核心观点：公司2025年第四季度收入承压但盈利显著改善，主要得益于毛利率提升 线上渠道收入下滑对第二增长曲线（葱油酱）造成压力，但公司产品力强，积极应对竞争并发展新渠道，预计葱油酱品类仍有增长空间，新品培育有望贡献增量 [1][5][6] - 预计公司2026-2027年每股收益（EPS）分别为1.32元、1.40元，对应2026年市盈率（PE）为21倍 [1][6] 2025年及第四季度财务业绩 - 2025年全年：实现营业收入10.82亿元，同比下滑1.42% 实现归母净利润1.92亿元，同比增长9.35% 实现归母扣非净利润1.85亿元，同比增长11.07% [5] - 2025年第四季度：实现营业收入2.57亿元，同比下滑0.96% 实现归母净利润0.38亿元，同比大幅增长44.32%，业绩高于预期 [1][5] - 2025年全年毛利率为44.2%，同比提升2.5个百分点 归母净利率为17.7%，同比提升1.7个百分点 [5] - 2025年第四季度毛利率为43.1%，同比大幅提升4.7个百分点 净利率为14.79%，同比提升4.6个百分点 [5] - 2025年公司拟每10股派发现金红利10元，现金分红总额1.46亿元，分红率达76.1% [5] 分业务与产品表现 - 调味食品业务：2025年收入同比下滑3.9%（销量下滑8.0%，均价提升4.4%），毛利率同比提升0.65个百分点 下半年（H2）收入同比下滑5.5% [5] - 调味配料业务：2025年收入同比增长2.8%（销量增长8.6%，均价下滑5.3%），毛利率同比显著提升4.76个百分点，主要受益于原材料成本价格下降 下半年（H2）收入同比增长6.4% [5] - 大单品香菇酱动销复苏 第二增长曲线葱油酱受线上渠道影响增长承压 [1][5] - 公司积极推进仲景西洋参新品线上线下布局 [1][5] 分渠道与区域表现 - 线下渠道：2025年收入同比增长2.2%，下半年同比增长3.7%，新品香菇贡菜酱带动线下渠道改善 [5] - 线上渠道：2025年收入同比下滑12.1%，下半年同比下滑13.4%，主要受线上竞争加剧影响 [5] - 核心区域：2025年华中地区收入3.93亿元，同比下滑9.90% 华东地区收入3.49亿元，同比增长13.5% 华北地区收入1.35亿元，同比增长4.9% [5] - 其他区域：华南/西南/西北/东北地区收入分别为0.84亿/0.68亿/0.28亿/0.18亿元，同比变动分别为-15.1%/+2.0%/-6.0%/-8.7% [5] - 境外销售：2025年实现收入132万元，同比大幅增长196.5% [5] 销售模式与费用分析 - 销售模式：2025年直销收入6.01亿元，同比下滑3.90% 经销收入4.75亿元，同比增长2.82% [5] - 截至2025年末，公司经销商数量较2024年底增加113家，同比增长5.1% [5] - 费用率：2025年销售费用率为15.4%，同比下降1.0个百分点，主要因线上投入下降 管理费用率为5.5%，同比上升0.9个百分点，受折旧增加及收入下滑的杠杆效应影响 [5] - 第四季度销售费用率同比下降1.9个百分点，管理费用率同比上升1.4个百分点 [5] 财务预测与估值 - 营收预测：预计2026-2028年营业总收入分别为11.13亿元、11.63亿元、12.07亿元，同比增长3%、4%、4% [6][11] - 净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为1.93亿元、2.04亿元、2.14亿元，同比增长0%、6%、5% [6][11] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为1.32元、1.40元、1.47元 [6][11] - 估值比率：报告预测对应2026年市盈率（PE）为21.2倍，市净率（PB）为2.2倍 [6][11] 公司基础数据与股价表现 - 截至报告日，公司当前股价为27.96元，总股本1.46亿股，总市值41亿元 [2] - 每股净资产（最近一季度）为12.3元，净资产收益率（TTM）为10.7%，资产负债率为11.8% [2] - 股价表现：过去1个月、6个月、12个月的绝对收益率分别为-1%、-4%、+5% 相对沪深300指数的收益率分别为+5%、-1%、-11% [4]