投资评级 - 维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 公司坚持“水饮双轮驱动”与渠道改革，战略明确，未来增长可期 [4] - 面对原材料价格上涨压力，公司积极锁价对冲，风险可控 [4] - 管理层计划增持股份，彰显对公司未来发展的长期信心 [4] - 预计2026-2028年归母净利润将恢复增长，同比增速分别为+8.8%、+19.5%、+17.7% [4] 2025年业绩回顾 - 2025年实现营业收入110.02亿元，同比下降18.63% [1] - 2025年实现归母净利润9.85亿元，同比下降39.80% [1] - 2025年下半年（H2）业绩承压更甚，营收47.97亿元（同比-18.78%），归母净利润1.80亿元（同比-64.56%） [1] 分业务表现 - 包装水业务：2025年收入95.04亿元，同比下降21.61% [1] - 小规格/中大规格/桶装水收入分别为53.96亿元（-23.22%）、36.37亿元（-21.04%）、4.70亿元（-3.89%） [1] - 2025H2收入42.53亿元，同比下降19.69%，降幅较上半年收窄 [1] - 公司坚持“好水不分水种”理念，重点发力“怡宝”、“本优”品牌，通过规格扩充与包装创新丰富产品线 [1] - 饮料业务：2025年收入14.99亿元，同比增长7.26%，致力于打造第二增长曲线 [2] - 2025H2收入5.44亿元，同比下降10.85%，阶段性承压 [2] - 全年共推出23个饮料新品SKU [2] - 茶饮料聚焦“至本清润”草本植物饮料和“味茶茶事”茶饮料；果汁重点发力“蜜水系列”水果饮料和“假日一刻”果汁饮料；运动饮料坚持打造“魔力”品牌 [2] 盈利能力与费用 - 2025年毛利率为45.68%，同比下降1.64个百分点，主要因加大营销投入及产品结构变化 [3] - 2025年归母净利率为8.96%，同比下降3.15个百分点 [3] - 费用率全面上升：销售/管理/研发费用率分别同比+4.33/+0.89/+0.30个百分点至34.35%/3.07%/0.70%，财务费用率保持0.02% [3] - 2025H2盈利能力下滑更明显：毛利率44.39%（同比-0.39pct），归母净利率3.76%（同比-4.85pct），销售费用率大幅提升6.17个百分点至39.50% [3] 股东回报与公司治理 - 2025年现金分红比例大幅提升至90.21%，分红总额达8.89亿元，按年末股价计算股息率约4.13% [3] - 包括董事会主席、总裁、首席财务官在内的多名高管计划使用最多合计340万港元在公开市场增持公司股份，并承诺增持后6个月内不减持 [4] 财务预测 - 营业收入：预计2026-2028年分别为118.35亿元（+7.6%）、127.56亿元（+7.8%）、138.32亿元（+8.4%） [5] - 归母净利润：预计2026-2028年分别为10.72亿元（+8.8%）、12.82亿元（+19.5%）、15.09亿元（+17.7%） [4][5] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年分别为0.45元、0.53元、0.63元 [5] - 估值指标：基于2026年4月2日收盘价，对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为17.6倍、14.7倍、12.5倍 [5] 财务数据摘要 - 关键财务比率：2025年净资产收益率（ROE）为9.2%，预计2026-2028年将逐步回升至9.5%、10.8%、12.2% [5][10] - 资产负债表：2025年末现金及等价物为11.74亿元，较2024年末的57.01亿元大幅减少 [10] - 现金流：2025年经营活动现金流净额为15.32亿元，保持健康 [10]