报告投资评级 - 维持“增持”评级 [6][12] - 目标价格调整至26.5元 [6][12][55] 报告核心观点 - 公司正在迎来营收、盈利和估值的三重拐点 [2][12] - 全球化布局提速接力规模增长，国内防水格局筑底下的复价及控费助力盈利改善，地产预期修复叠加成长性溢价有望带来估值端超额弹性 [2][12] 营收分析 - 海外业务：2025年是公司出海战略元年，贸易、投资、并购三驾马车并进，2026年自有产能释放叠加收并购推进，营收将迎来加速放量窗口 [12][16][24] - 预计2025年海外营收规模增长显著，其中收购智利Construmart有望贡献超过20亿元收入增量 [24][25][28] - 海外业务现阶段规模扩张优先级高于短期盈利兑现，盈利能力高于国内具备较强确定性 [25][27] - 国内业务：需求压力边际趋缓，行业格局筑底，公司通过渠道精细化与品类平台化，领跑行业企稳 [12][16] - 国内业务结构化增长方向包括：民建渠道深化下沉、工建品类（如砂粉）扩容、砂粉业务由建材走向工业场景并由贸易走向一体化 [32][33] - 预计2026年国内业务营收有望走向企稳，迎来拐点 [34] 盈利分析 - 价格修复：防水行业2025年格局筑底，头部企业开启复价尝试释放积极信号 [12][36] - 2025年7月，东方雨虹、科顺股份、北新建材三家头部企业同步发布提价函 [36] - 展望2026年，稳价复价落实共识有望进一步增强，低价格基数下小幅修复即有望贡献可观业绩弹性 [12][36][38] - 近期沥青成本大幅波动为价格体系重塑提供契机，龙头凭借成本管控能力优势更凸显 [12][38] - 费用控制：公司精细化控费持续推进，由费用绝对值走向费用率改善的逻辑正在兑现 [12][17] - 2025年以来销售费用等费用绝对额及费用率均呈现改善趋势，预计2026年成效更为显著 [12][43] 估值分析 - 给予公司2026年25倍PE估值，目标价26.5元 [12][55] - 安全边际：当前估值处于历史中低位水平，安全边际较为充分 [12][51] - 复盘近10年估值，PE(TTM)主要位于15-40倍区间，中枢约25倍；PS(TTM)主要位于1.0-5.0倍区间，中枢约2.5倍 [50] - 弹性空间：周期向上拐点初期，估值弹性空间充沛 [12][51] - 公司展现出龙头强α属性，国内盈利修复与结构化增长稳步推进，全球化出海布局进入产能落地、渠道深化关键阶段，有望打开长期成长天花板，为估值打开更广阔上行空间 [12][52] 财务预测 - 调整2025-2027年归母净利润预测至1.45亿元、25.28亿元、31.93亿元 [4] - 调整2025-2027年EPS预测至0.06元、1.06元、1.34元 [12][55] - 预计营业总收入在2025年企稳（277.88亿元）后，于2026-2027年恢复增长至315.43亿元、348.48亿元 [4][13] - 预计销售毛利率将从2024年的25.8%修复至2027年的28.5% [13] - 预计净资产收益率将从2024年的0.4%大幅提升至2026年的10.8%和2027年的13.2% [4][13]