投资评级与目标 - 报告给予曹操出行（02643.HK）“买入”评级，并维持此评级 [4][6] - 基于2026年1.0倍市销率（PS）估值，目标股价定为49.05港元/股 [4] - 当前股价为26.20港元（2026年4月2日收盘价），总市值约为152.34亿港元 [6] 核心观点与投资逻辑 - 公司被视为同时满足“智能定制车、智能驾驶技术及智能运营”三要素的稀缺科技出行平台 [4] - 看好其网约车业务的盈利释放潜力以及Robotaxi业务的长期盈利空间 [4] - 公司2025年实现“质效双升”，运营效率显著改善，并加速向Robotaxi转型 [1] 2025年财务与运营业绩总结 - 2025年实现营业收入202亿元，同比增长38% [1] - 2025年年内利润为-6亿元，同比减亏51%；经调整净利润为-5亿元，同比减亏30% [1] - 2025年经调整净利率为-2.5%，同比提升2.4个百分点；费用率为12.9%，同比下降2.2个百分点 [1] - 2025年下半年（2H25）业绩表现更优：营业收入107亿元（同比+26%），期内利润-1.5亿元（同比减亏69%），费用率降至11.3%（同比-2.7个百分点） [1] - 公司在2025年第四季度（4Q25）实现经调整净利润转正，并达成全年正EBITDA目标 [1] - 2025年总交易额（GTV）达234亿元，同比增长38% [1] - 2025年平均月活用户为4000万人，同比增长44%；平均月活司机为63万人，同比增长35% [1] 业务发展分析 出行服务业务 - 2025年出行服务收入为186亿元，同比增长37% [2] - 业务增长得益于地域扩张（年内新增覆盖59城，期末覆盖城市达195个）、与聚合平台合作深化及品牌认知度提升 [2] - 通过收购蔚星科技（耀出行）和吉利商务，公司旨在构建“一站式科技出行平台”，拓展企业端客户并激发协同效应 [2] Robotaxi（自动驾驶出租车）业务 - 公司于2025年12月发布Robotaxi 2.0全栈解决方案，加速商业化探索 [3] - 截至2026年3月，已部署超过100台Robotaxi，启用超过3600个虚拟上下车点 [3] - 计划于2026年年底亮相第三代L4级别汽车，并于2027年开始量产 [3] - 积极开拓国际市场：与阿布扎比投资办公室达成战略合作，并计划于2026年在香港探索业务发展 [3] 未来盈利预测 - 小幅上调2026-2027年营收预测：2026年营收预测至251亿元，2027年营收预测至310亿元 [4] - 新增2028年营收预测为377亿元 [4] - 预计归母净利润将于2027年转正：2026年预测为-3.22亿元，2027年预测为4.21亿元，2028年预测为9.06亿元 [5] - 预计每股收益（EPS）将于2027年转正：2026年预测为-0.55元，2027年预测为0.72元，2028年预测为1.56元 [5]