投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以“维持” [8] 核心观点 - 报告核心观点围绕“IP赋能传统业务”与“拟分拆科力普赴港上市”两大主题展开 [1][4] - 公司2025年整体业绩承压，但第四季度营收恢复增长，且现金分红比例提升至70% [2][4] - 通过IP合作、产品结构优化及降本增效，传统核心业务毛利率得到提升 [11] - 科力普业务增长较快，拟分拆至香港联交所主板上市，有望拓宽融资渠道，并使母公司更聚焦传统核心与零售大店业务 [6] - 零售大店业务持续扩张，虽暂未盈利，但通过门店升级与IP拓展，盈利有望改善 [11] - 公司以独立潮玩品牌“奇只好玩”为核心，布局衍生品，并持续推进出海战略 [11] 财务业绩总结 - 2025年全年业绩：实现营业收入250.6亿元，同比增长3%；归母净利润13.1亿元，同比下降6%；扣非净利润11.2亿元，同比下降9% [2][4] - 2025年第四季度业绩：实现营业收入77.4亿元，同比增长9%；归母净利润3.6亿元，同比下降3%；扣非净利润3.2亿元，同比增长5% [2][4] - 利润率情况：2025年毛利率/归母净利率/扣非净利率分别为18.4%/5.2%/4.5%，同比分别下降0.5/0.5/0.6个百分点，主要受低毛利率的科力普业务收入占比提升影响 [11] - 费用率情况：2025年销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.2/-0.2/-0.02/+0.1个百分点 [11] - 现金流与分红：2025年经营活动现金流净额为22.82亿元，现金分红比例提升至70% [2][4][18] 分业务板块表现 - 传统核心业务（含晨光科技）：2025年收入同比下降5%（其中Q4下降4%），但晨光科技收入同比增长5% [11] - 该业务通过打造强功能产品、构建多元化IP合作生态（如米菲、史努比、剑来等）、聚焦SKU及降本增效，书写+学生+办公文具整体毛利率达到35.3%，同比提升1.4个百分点 [11] - 科力普业务：2025年收入同比增长9%，其中Q4收入同比增长15% [11] - 2025年科力普净利润为3.3亿元，同比增长4%；毛利率为6.5%，同比下降0.4个百分点；净利率为2.2%，同比下降0.1个百分点 [11] - 零售大店业务：2025年收入同比增长7%，其中九木杂物社收入同比增长9% [11] - 截至2025年底，九木杂物社门店数量超860家，零售大店总数超900家，2025年全年新开店超120家 [11] - 2025年零售大店净利润亏损0.79亿元，其中九木杂物社亏损0.85亿元 [11] 战略举措与未来展望 - IP赋能与衍生品拓展：公司以旗下潮玩品牌“奇只好玩”为核心（2025年收入2.3亿元，净利润946万元），布局谷子、毛绒等衍生品，赋能传统业务并提升零售大店盈利潜力 [11] - 出海战略：出海业务有望维持较快增长，公司正加速布局全球市场 [11] - 科力普分拆上市：拟将科力普分拆至香港联交所主板上市，分拆后晨光股份仍保持控股权，此举旨在拓宽融资渠道，并使母公司资源更聚焦 [6] - 业绩预测：预计2026-2028年公司归母净利润分别为14.5、16.0、17.4亿元，对应市盈率（PE）分别为16、15、14倍 [11]