投资评级与核心观点 - 投资评级：维持“买入”评级 [1] - 核心观点：公司化妆品业务调整成效初显，大单品与胶原子品牌势能强劲，当前估值合理 [5] - 业绩回顾与预测：2025年公司营收36.51亿元，同比下滑8.3%，归母净利润1.88亿元，同比下滑22.9% 预计2026-2028年归母净利润分别为2.51亿元、3.02亿元、3.51亿元，对应EPS为0.25元、0.30元、0.35元 当前股价对应2026-2028年PE分别为27.4倍、22.8倍、19.6倍 [5][8] 分业务板块表现 - 化妆品业务：2025年营收22.46亿元，同比下滑9.3%，毛利率为62.6%，与上年持平 其中，颐莲品牌营收10.43亿元，同比增长8.3% 瑷尔博士品牌营收9.47亿元，同比下滑27.2%，系主动调整渠道策略所致 珂谧品牌营收1.55亿元，同比大幅增长258.0% [6] - 医药业务：2025年营收4.12亿元，同比下滑19.5%，毛利率为51.4%，同比下降1.0个百分点，主要受行业政策变动影响 [6] - 原料业务：2025年营收3.79亿元，同比增长10.7%，毛利率为40.6%，同比提升4.7个百分点，得益于高毛利产品销量增长优化盈利结构 [6] 业务亮点与进展 - 颐莲品牌：核心大单品势能强劲，喷雾2.0系列增速达54%，稳居主流线上平台面部喷雾品类TOP1，水光面膜、嘭润水乳等品类持续丰富 [7] - 瑷尔博士品牌：渠道调整成效显现，2025年第四季度销量向好回升，287屏障菌、生物合成王浆酸等技术壁垒带来新品增量 [7] - 珂谧品牌：依托行业首创穿膜技术，胶原次抛产品销售额突破1亿元 [7] - 渠道建设：线上构建“自播为主，达播为辅”的渠道矩阵，线下门店扩张至500家，并拓展医美机构、OTC、永辉超市等销售通路 [7] - 医药业务：颈痛颗粒新增合作医疗机构110家，上市“轻养水”等20余款新产品，构建线上线下全链路销售体系 [7] - 原料业务：取得多项重要备案，包括二羟基苯乙醇通过国家药品监督管理局化妆品新原料备案，滴眼液级玻璃酸钠原料药取得A类备案，以及纳他霉素通过美国FDA原料药DMF备案 [7] 财务与盈利能力分析 - 盈利能力：2025年公司综合毛利率为52.8%，同比微增0.1个百分点 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为37.4%、4.9%、4.4%，同比分别增加0.7、0.3、0.2个百分点，整体费用率相对稳健 [6] - 财务预测：预计2026-2028年公司营业收入分别为40.03亿元、44.47亿元、49.29亿元，同比增长9.6%、11.1%、10.8% 同期综合毛利率预计分别为53.2%、53.5%、53.7%，净利率预计分别为7.9%、8.6%、9.0% [8][10] - 股东回报：预计2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为6.0%、6.8%、7.4% [8][11]