投资评级 - 对芯原股份的投资评级为“买入”，维持此前评级 [1] 核心观点 - 芯原股份作为国内AI ASIC行业龙头，受益于AI推理需求增长下云服务提供商对算力需求的不断提升，公司新签订单量持续增长，未来成长空间广阔 [2] - 公司2025年下半年业绩拐点已现，营收增长与量产业务增长节奏明显，新签订单大幅提升，研发费用率下降，研发资源正逐步转化为客户项目 [2] 财务与业绩表现 - 2025年全年业绩：实现营业收入31.52亿元，同比增长36% [2] - 2025年下半年业绩：实现营收21.79亿元，环比增长124%，同比增长57%，业绩拐点明显 [2] - 分业务收入：2025年量产业务实现营收14.9亿元，同比增长74%；芯片设计业务实现营收8.8亿元，同比增长21% [2] - 盈利能力改善：2025年归属母公司净亏损为5.28亿元，同比减亏12.2% [3] - 毛利率：2025年毛利率为34.2%，较2024年的39.9%有所下降 [3] - 净资产收益率：2025年ROE为-15.4%，较2024年的-28.3%有所改善 [3] 订单与业务进展 - 新签订单：2025年全年新签订单金额59.60亿元，同比增长103.41% [2] - 订单结构：新签订单中AI算力相关订单占比超过73%，数据处理领域订单占比超过50%，主要来自云侧AI ASIC及IP [2] - 在手订单：截至2025年末，公司在手订单金额达到50.75亿元，其中量产业务订单超过30亿元，规模效应显著 [2] - 业务节奏：2025年末公司预付款项为4.67亿元，较上季度环比增长2.86亿元，与AI ASIC从设计到下半年小规模投片的产业节奏一致 [2] 研发与运营效率 - 研发费用率：2025年研发费用率为41.6%，同比降低12.1个百分点 [2] - 研发投入占比：2025年公司研发投入占比同比下降10.94个百分点，研发资源正随新签订单转化而投入至客户项目中 [2] 未来盈利预测 - 营收预测：预计公司2026-2028年营业收入分别为61.19亿元、90.04亿元、145.68亿元，同比增长94.1%、47.1%、61.8% [2] - 净利润预测：预计公司2026-2028年归属母公司净利润分别为3.20亿元、9.25亿元、18.34亿元，同比增长160.6%、189.2%、98.2% [2] - 每股收益预测：预计2026-2028年摊薄EPS分别为0.61元、1.76元、3.49元 [3] - 估值指标：基于2026年4月3日收盘价，预计2026-2028年市盈率分别为369.64倍、127.81倍、64.47倍；市净率分别为31.65倍、25.37倍、18.21倍 [3] 财务指标预测 - 毛利率预测：预计2026-2028年毛利率分别为29.0%、29.1%、28.4% [3] - ROE预测：预计2026-2028年净资产收益率分别为8.6%、19.8%、28.2% [3] - 资产与负债：预计公司总资产将从2025年的77.18亿元增长至2028年的172.89亿元；归属母公司股东权益将从2025年的34.18亿元增长至2028年的64.94亿元 [4]