报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2][7] 报告核心观点 - 2025年公司收入与利润因焦煤贸易等业务拖累而显著下滑，但公司正坚定推进“投建营一体化”转型，业务结构持续优化，高质量发展前景可期 [1][7] - 地缘政治波动推动欧洲能源成本提升，公司在运及在建的欧洲新能源项目有望持续受益 [7] - 尽管2025年业绩承压，但已出现边际改善信号，预计2026年起收入与利润将恢复增长 [7] 2025年业绩表现与业务分析 - 整体业绩：2025年公司实现营业收入135.54亿元，同比下降29.0%；实现归母净利润7.23亿元，同比下降31.1% [2][7] - 分业务收入： - 工程建设与服务收入63.2亿元，同比下降24% [7] - 资源设备供应链收入54.4亿元，同比下降39% [7] - 电力运营业务收入5.0亿元，同比增长15% [7] - 收入下降原因：主要受焦煤贸易量减少（2025年焦煤贸易量同比下降13%至448万吨）及个别重大项目贡献同比减少拖累 [7] - 电力运营亮点：克罗地亚风电项目发电量同比增长10%至4.22亿度，预计平均电价亦同比有所提升 [7] - 新签合同：2025年新签合同额10.1亿美元，同比下降27%，部分源于公司对订单的高质量开发导向 [7] 盈利能力与运营分析 - 毛利率：2025年综合毛利率同比提升1.5个百分点至14.3% [7] - 工程建设与服务毛利率同比提升3.7个百分点至14.4% [7] - 资源设备供应链毛利率同比下降3.4个百分点至8.7%，主要受焦煤价格总体下行拖累，但2025年下半年已有明显改善 [7] - 电力运营业务毛利率同比大幅提升9.4个百分点至70.7% [7] - 净利率：2025年归母净利率为5.3%，同比微降0.2个百分点；但2025年第四季度归母净利率同比改善0.7个百分点至6.6% [7] - 现金流：2025年经营活动净现金流为10.5亿元，同比增加4.0亿元；投资活动净现金流为-11.9亿元，同比减少10.3亿元，显示项目投资强度加大，公司正坚决推进转型 [7] 未来业绩预测 - 营业收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为141.75亿元、151.97亿元、163.00亿元，同比增长率分别为4.6%、7.2%、7.3% [2][7][8] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为8.39亿元、9.61亿元、10.69亿元，同比增长率分别为15.9%、14.7%、11.2% [2][7][8] - 每股收益预测：预计2026-2028年每股收益分别为0.72元、0.83元、0.92元 [2][8] - 估值指标：基于2026年4月3日收盘价，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19倍、17倍、15倍；市净率（PB）分别为1.4倍、1.3倍、1.2倍 [2][8]