投资评级 - 投资评级为 买入，评级为 维持 [9] 核心观点 - 报告核心观点为：景气比较优势显著，军贸业务拓展可期 [1][6] - 2025年公司业绩实现快速增长，下游景气延续，且军贸业务取得实质性进展，外销收入与毛利率显著提升，未来增长可期 [2][6][12] 财务业绩与经营表现 - 2025年全年（2025A）实现营收 14.1亿元，同比增长 17.09%；归母净利润 2.47亿元，同比增长 24.09%；扣非归母净利润 2.26亿元，同比增长 24.42% [2][6] - 2025年第四季度（2025Q4）实现营收 6.35亿元，同比增长 44.14%，环比增长 77.39%；归母净利润 1.04亿元，同比增长 109.43%，环比增长 57.38%；扣非归母净利润 1.00亿元，同比增长 97.29%，环比增长 55.32% [2][6] - 2025年销售毛利率为 33.78%，同比降低 0.63 个百分点；期间费用率为 16.38%，同比提升 1.44 个百分点；销售净利率为 17.61%，同比提升 0.47 个百分点 [12] - 2025Q4销售毛利率为 29.35%，同比降低 0.15 个百分点，环比降低 6.9 个百分点；期间费用率为 13.17%，同比提升 5.93 个百分点，环比降低 2.83 个百分点；销售净利率为 16.45%，同比提升 4.92 个百分点，环比降低 2.18 个百分点 [12] - 公司盈利韧性充足，2025年毛利率稳定，期间费用率受研发投入增大有所提升，但受益于部分信用减值损失冲回及其他收益增加，净利率仍实现提升 [12] 业务分部与增长驱动 - 营收增长主要来自弹药装备与固体发动机动力模块业务 [12] - 分子公司看：先锋公司营收 4.83亿元，同比增长 41%；九江国科营收 2.96亿元，同比增长 2%；星火军工营收 1.21亿元，同比增长 254%；新明机械营收 1.40亿元，同比下降 37%；航天经纬营收 4.55亿元，同比增长 21% [12] - 引信及智能控制装备、导弹安全与控制模块业务较为平稳 [12] 军贸业务进展 - 公司长期承担军贸C系列导弹、WS系列火箭弹等多项固体发动机装药的研制批产任务 [12] - 2025年与多家军贸公司建立合作意向，推动现有型号产品出口，开发多场景适配新型弹药，推广低成本制导火箭弹等装备 [12] - 2025年新签 4.66亿元 某军贸产品发动机装药年度订货合同，将在2026年交付 [12] - FL系列、BK系列等引信中标客户军贸项目，在弹药装备领域军贸市场取得实质性进展 [12] - 2025年实现外销收入 3亿元，同比增长 484.38%，毛利率达 41.45%，显著高于内销业务 [12] 产能与项目建设 - 上市以来持续推动产能扩张，统筹规划建设的A区、B区、C区已投入使用，提升了生产效率和产品质量一致性 [12] - 经纬公司2025年实现 30% 生产能力提升，目前正积极对动力模块现有产能进行改造优化，力争再提升 30% 以上产能 [12] - 动力模块扩能项目已通过行业主管部门核准，正稳步推进实施，项目建成后将提升推进剂装药工艺的自动化、智能化水平，实现智能制造 [12] 财务预测与估值指标 - 报告预测公司2026-2028年营收分别为：17.09亿元、22.02亿元、27.93亿元 [17] - 预测2026-2028年归母净利润分别为：2.96亿元、4.30亿元、5.68亿元 [17] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为：1.42元、2.06元、2.72元 [17] - 基于当前股价，预测2026-2028年市盈率（PE）分别为：46.26倍、31.87倍、24.11倍 [17] - 预测净资产收益率（ROE）将从2025年的 10.2% 提升至2028年的 20.9% [17]