报告投资评级 - 维持“买入”评级 [1][7] 报告核心观点 - 公司产品结构持续优化，经营呈现高质量发展态势，高档产品与线上渠道表现亮眼，尽管短期业绩承压，但蓄水池充足，未来增长趋势良好 [1][5][6][7] 财务表现总结 - 2025全年业绩：营业收入29.18亿元，同比下降3%；归母净利润3.54亿元，同比下降9%；扣非净利润3.48亿元，同比下降10% [4] - 2025第四季度业绩：营业收入6.13亿元，同比下降12%；归母净利润0.31亿元，同比下降44%；扣非净利润0.30亿元，同比下降42% [4] - 盈利能力：2025年毛利率同比提升2个百分点至63.2%，其中2025Q4毛利率同比大幅提升7.5个百分点至57.6% [5] - 费用率：2025Q4销售/管理费用率分别同比增加10.7/3.5个百分点至28.3%/12.0% [5] - 净利率与蓄水池：2025Q4净利率同比下降3个百分点至4.0%，主要受所得税影响；截至2025年末，合同负债达8.20亿元，同比增长28.4%，蓄水池效应明显 [5] 业务结构分析 - 分产品档次： - 2025年，300元以上/100-300元/100元以下产品收入分别为7.1亿/15.3亿/5.4亿元，同比分别增长25.2%/增长3.1%/下降36.9% [6] - 2025Q4，300元以上产品收入为1.72亿元，同比大幅增长82.9%，显示高档产品持续发力 [6] - 分销售区域： - 2025年，省内/省外营收分别为21.1亿/6.7亿元，同比分别下降5.3%/下降0.8% [6] - 2025Q4，省外收入1.32亿元，同比增长6.5%，表现优于省内，得益于公司在西北市场的聚焦及新疆、陕西等地的营销转型 [6] - 分销售渠道： - 2025年，经销商/直销/线上渠道营收分别为25.8亿/0.77亿/1.18亿元，同比分别下降5.9%/增长4.4%/增长40.3% [6] - 2025Q4，线上渠道营收为0.45亿元，同比大幅增长74.3% [6] 未来盈利预测 - 收入预测：预计2026-2028年营业收入分别为30.26亿/32.54亿/35.58亿元，同比增长3.7%/7.5%/9.4% [10] - 利润预测：预计2026-2028年归母净利润分别为3.62亿/4.03亿/4.53亿元，同比增长2.2%/11.2%/12.4% [10] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为0.71/0.79/0.89元 [7][10] - 估值水平：当前股价对应20261-2028年预测市盈率（PE）分别为25/22/20倍 [7]