报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [3] 报告核心观点 - “三步走战略”稳步推进，钾锂远期产能弹性大，公司基本盘稳固，低成本锂盐产能加速扩张 [1][9] - 2025年业绩符合预期，归母净利润同比大幅增长81.8%至84.8亿元，其中Q4业绩环比大幅增长主要因确认递延所得税资产 [9] - 碳酸锂业务新增产能释放且成本管控效果显著，氯化钾业务因价格上涨盈利能力增强 [9] - 锂行业供需格局向好，盐湖提锂成本优势凸显，钾肥价格有望保持强势 [9] 2025年业绩与财务表现 - 营业收入：2025年实现155.0亿元，同比增长2.4%；单四季度营收43.9亿元，同比-6.3%，环比+1.4% [9] - 归母净利润：2025年实现84.8亿元，同比大幅增长81.8%；单四季度归母净利39.7亿元，同比+161.1%，环比+99.9% [9] - 递延所得税影响：公司通过高新技术企业复审，确认递延所得税资产，导致2025年所得税费用为-17.5亿元，同比减少25.9亿元，其中Q4所得税为-25.5亿元，环比减少27.7亿元 [9] - 盈利能力：2025年毛利率为57.9%，归母净利润率达54.7% [10] 碳酸锂业务分析 - 产销量：2025年产销分别为4.7万/4.6万吨，同比增长16.4%/9.7%；25Q4产销分别为1.5万/1.4万吨，环比增长28.8%/29.0%，主要得益于4万吨锂盐项目于2025年9月底投产 [9] - 价格与成本：2025年国内碳酸锂市场均价7.5万元/吨，同比-16.6%；25Q4市场价8.9万元/吨，环比+21.2% [9] - 成本优势：2025年碳酸锂单吨生产成本为3.1万元，同比下降0.6万元，成本优势进一步夯实 [9] 氯化钾业务分析 - 产销量：2025年产销分别为490.0万/381.5万吨，同比变动-1.2%/-18.4%；25Q4产销分别为163.4万/95.5万吨，环比+19.6%/-11.9% [9] - 价格：2025年钾肥年度进口合同价346美元/吨CFR，同比上涨26.7%；国内氯化钾市场价2932元/吨，同比+16.4% [9] - 盈利能力：2025年氯化钾业务毛利率达60.7%，同比提升7.4个百分点，主要受益于钾肥价格上涨 [9] 未来战略与产能规划 - 锂业务：“4万吨锂盐项目”已于2025年9月底投产，公司已启动集团锂资产注入，并于2025年成功收购一里坪盐湖51%股权，2030年锂盐产能目标为20万吨 [9] - 钾业务：作为国内钾肥龙头，通过五矿盐湖资产注入增加30万吨产能，目前钾肥总产能达530万吨，2030年产能目标为1000万吨，相对现在基本翻倍 [9] - 行业展望：2026年钾肥大合同价已落地，钾肥价格有望继续保持强势，为公司带来业绩弹性 [9] 盈利预测与估值 - 营业收入预测：预计2026-2028年营收分别为271.45亿元、287.92亿元、293.71亿元，同比增长75.1%、6.1%、2.0% [3][10] - 归母净利润预测：预计2026-2028年归母净利分别为129.25亿元、139.44亿元、142.59亿元，同比增长52.5%、7.9%、2.3% [3][10] - 每股收益（EPS）：预计2026-2028年EPS分别为2.44元、2.64元、2.69元 [3][10] - 估值水平：基于2026年4月3日收盘价36.25元，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为15倍、14倍、13倍；市净率（PB）分别为3.3倍、2.7倍、2.2倍 [3][10]