报告公司投资评级 - 买入 [3][6] 报告的核心观点 - 公司核心主业小分子原料药CDMO业务维持较快增长，新兴业务处于战略布局阶段，整体业绩符合预期，盈利能力呈现边际改善趋势，分析师维持“买入”评级 [2][5][6] 2025年业绩表现与业务分析 - 整体业绩：2025年实现营业收入34.20亿元，同比增长13.54%；实现归母净利润0.96亿元，实现扭亏为盈 [1] - 核心主业：小分子原料药CDMO业务实现收入30.92亿元，同比增长12.86%，是公司收入的主要来源 [2][5] - 新兴业务：实现收入3.05亿元，同比增长25.70%，但合计亏损2.08亿元，毛利率为-58.8% [2][5] - 主业盈利能力：剔除新兴业务亏损影响，小分子原料药CDMO主业净利润为3.04亿元，对应净利率为9.8% [2] - 业务活动：2025年小分子原料药业务收到客户询盘总数1500个，签订订单项目数671个（其中新项目193个），交付项目645个（其中临床III期58个、新药上市申请阶段23个、已上市阶段184个） [5] 盈利能力与财务表现 - 毛利率改善：2025年整体毛利率为29.94%，同比提升5.35个百分点；其中海外市场毛利率约41%，国内市场毛利率约6% [5] - 盈利预测调整：基于业务确认节奏，调整盈利预测，2026-2028年营业收入预测调整为38.69亿元、44.67亿元、51.74亿元；每股收益（EPS）预测调整为0.33元、0.58元、0.91元 [6] - 估值水平：对应2026年4月3日收盘价21.54元/股，2026-2028年预测市盈率（PE）分别为66倍、37倍、24倍 [6][8] 新兴业务战略进展 - 制剂业务：持续强化中美两地协同以及“原料药+制剂”一体化服务能力建设 [5] - CGT业务：在欧洲成功签署首个慢病毒 in vivo CAR-T 订单 [5] - ADC业务：在2025年实现海外订单的签署和交付 [5] - 多肽和Payload-linker业务：均实现NDA（新药上市申请）项目破局 [5] 未来展望 - 主业展望：预期小分子原料药CDMO主业净利率将伴随产能利用率提升而提升 [2] - 新兴业务展望：预期新兴业务亏损将伴随规模效应和降本增效而维持相对稳定 [2] - 增长趋势：公司中长期业绩有望呈现边际改善趋势 [6]