投资评级与核心观点 - 报告对云南白药维持“增持”评级 [5][7] - 报告核心观点：在行业承压背景下，云南白药2025年业绩稳健，彰显经营韧性，公司持续做强主业、提质增效并培育新增长曲线，未来前景看好 [1] - 基于2026年24倍PE估值，给予公司目标价74.45元人民币 [5][7] 2025年财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入411.9亿元，同比增长3%；归母净利润51.5亿元，同比增长9%；扣非归母净利润48.6亿元，同比增长8% [1][7] - 2025年第四季度单季收入105.3亿元，同比增长4%；归母净利润3.8亿元，同比下降11%；扣非归母净利润3.1亿元，同比增长22% [1] - 公司拟每10股派发现金红利10.19元（含税），2025年合计现金分红占当期归母净利润的90.09% [1] - 加权平均净资产收益率（ROE）为13.02%，同比提升1.03个百分点，连续5年提升 [3] 分部业务表现 - 工业板块（工商业）收入160.2亿元，同比增长11%，占总收入比例持续提升至39%（2023-2025年分别为35%、36%、39%）[2] - 药品事业部收入83.18亿元，同比增长12.53%，其中10个产品销售过亿，2个产品过10亿 [2] - 核心产品云南白药气雾剂收入突破25亿元，同比增长22%；膏剂收入12亿元，同比增长26%；胶囊、创可贴、散剂收入均显著增长 [2] - 特色品种增长亮眼：气血康口服液同比增长68%，参苓健脾胃颗粒同比增长53% [2] - 健康品事业部收入67.45亿元，同比增长3%，其中云南白药牙膏市占率维持国内第一，养元青洗发水收入4.6亿元，同比增长10% [2] - 中药资源事业部收入17.50亿元，基本持平 [2] 经营指标与财务状况 - 销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为13.6%、2.5%、0.9%，同比分别+1.4、-0.1、+0.1个百分点 [3] - 2025年末公司应收票据及账款为107亿元，环比第三季度末减少1.5亿元；存货62.3亿元，环比增加4.5亿元 [3] - 货币资金及交易性金融资产余额133亿元，环比增加2亿元；资产负债率为26.02% [3] - 经营性现金流净额为46.00亿元，占同期净利润的89% [3] 研发管线与新增长曲线 - 短期管线：云南白药、气血康、宫血宁的二次开发进行中；舒列安已获得再评价临床总结报告 [4] - 中期管线：全三七片已完成II期临床试验；附枸固本膏III期临床已启动；氟比洛芬开展PK-BE研究；洛索洛芬钠IND获批 [4] - 长期管线：诊断核药INR101已启动III期临床；治疗核药INR102处于I/IIa期；单抗药物INR301的IND申请已被受理 [4] - AI及前沿科技研究成果在《Cancer Cell》和《中国肿瘤临床》杂志发表 [4] 盈利预测与估值调整 - 考虑到药店行业短期承压，报告下调了2026-2027年并新增2028年盈利预测 [5] - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为55.3亿元、59.9亿元、64.1亿元（2026-2027年预测值较前次预测下调5%和7%）[5][10] - 预计公司2026-2028年营业收入分别为423.5亿元、437.9亿元、455.6亿元 [10] - 调整后，预计2026-2028年毛利率分别为29.3%、29.7%、29.9%；净利率分别为13.2%、13.8%、14.2% [12] - 基于2026年24倍PE估值（较可比公司Wind一致预期2026年21倍PE均值有所溢价），得出目标价74.45元 [5] 可比公司与市场数据 - 截至2026年4月7日，公司收盘价为55.91元人民币，总市值约997.6亿元人民币 [8][13] - 报告选取的同行业可比公司（同仁堂、东阿阿胶、片仔癀、白云山、千金药业）2026年Wind一致预期PE均值为21倍 [5][13] - 云南白药2026年预测PE为18.2倍，低于报告给予的24倍估值基准，但高于部分可比公司 [10][13]