投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][7][35] 核心观点 - 2025年公司上市以来首次出现营收与利润双降，营业收入为332.82亿元（-9.4%），归母净利润为81.36亿元（-30.3%）[1][10] - 国内医疗设备行业处于弱复苏阶段，2026年国内业务有望恢复正增长，2027年及之后有望进入稳定快速增长阶段[1][10] - 国际业务收入占比提升至53%，通过加快高端战略客户渗透和本地化建设，有效克服了部分宏观环境负面影响[1][2] - 公司作为国产医疗器械龙头，研发实力强劲，数智化转型升级有望重新定义中国医疗器械的全球坐标[3] 财务表现与业务分析 整体财务表现 - 2025年单四季度营收74.48亿元（+2.9%），归母净利润5.66亿元（-45.2%）[1][10] - 毛利率为60.3%（同比下降2.8个百分点），销售净利率为25.4%（同比下降6.6个百分点），盈利能力阶段性承压[3][29] - 经营性现金流净额为101.4亿元（-18.4%），与归母净利润的比值为125%，保持健康优质水平[3][32] - 2025年累计现金分红达53.10亿元，现金分红比例为65.27%[1][10] 分产品线表现 - 体外诊断业务：实现营收122.41亿元（-9.41%），成为第一大收入来源，占比36.8%[2][15] - 国内MT 8000流水线新增订单超360套，新增装机近270套[2][15] - 目标3年内将免疫、生化、凝血等核心业务在国内平均占有率从10%左右提升至20%[2][17] - 生命信息与支持业务：实现营收98.37亿元（-19.8%），国际收入占该产线比重提升至74%[2][17] - 监护仪、除颤仪、麻醉机、呼吸机市场占有率已跻身全球前三[17] - 医学影像业务：实现营收57.17亿元（-18.02%），国际收入占该产线比重提升至65%[2][18] - 超高端系列超声产品营收超7亿元，同比增长超70%[18] - 新兴业务：实现营收53.78亿元（+38.85%），是核心增长引擎[2][18] - 国际新兴业务同比增长近30%，国内新兴业务收入占国内整体业务比重超20%[2][18] 分区域表现 - 国内市场收入156.32亿元（-23.0%），海外市场收入176.50亿元（+7.4%）[2][28] - 欧洲市场在2024年高增长基础上，2025年进一步实现17%的增长[2][28] - 国际高端战略客户贡献收入占国际整体收入比例提升至15%[2][28] - 公司在海外建立5个研发中心，在14个国家规划本地化生产项目，其中11个已启动生产[28] 费用与研发投入 - 销售费用率15.5%（同比+1.1个百分点），管理费用率4.7%（同比+0.3个百分点）[3][29] - 研发费用率10.8%（同比+0.8个百分点），研发投入达39.29亿元，保持高强度研发投入[3][29] - 财务费用率-0.8%（同比+0.3个百分点），主要由于利息收入减少及汇兑损失增加[3][29] 数智化转型进展 - 瑞智生态系统：国内累计装机医院超千家，2025年新增项目超170个，其中新增三甲医院近40家[34] - “迈瑞智检”实验室解决方案：全国近1,100家医院装机，约80%为三级医院，2025年新增装机超500家[34] - “瑞影生态”：累计装机超20,100套，2025年新增装机近4,500套[34] - 公司正着力攻坚具身智能层级，建设黑灯实验室、智能麻醉机器人、智能超声机器人、智能手术机器人等[34] 盈利预测与估值 - 下调2026-2027年盈利预测，新增2028年预测，预计2026-2028年归母净利润为83.28亿元/94.28亿元/107.59亿元（原2026-2027年为111.53亿元/131.29亿元）[3][35] - 预计2026-2028年归母净利润同比增速分别为2.4%/13.2%/14.1%[3][35] - 预计2026-2028年营业收入分别为362.45亿元/397.61亿元/438.39亿元，同比增速分别为8.9%/9.7%/10.3%[5][39] - 当前股价对应2026-2028年市盈率（PE）分别为23.0倍/20.3倍/17.8倍[3][35]